بقلم يوروك بهجلي وإيما فيكتوريا فار وصامويل إنديك

لندن/فرانكفورت 14 فبراير شباط (رويترز) - مع توجه ألمانيا إلى صناديق الاقتراع الأسبوع المقبل أصبحت الرسالة من المستثمرين واضحة: إنها الاقتصاد الكبير الوحيد الذي لديه مجال لإنفاق المزيد لتعزيز النمو ولن تعاقبه الأسواق المالية إذا اختار ذلك.

ولكنهم في الوقت الراهن غير مقتنعين بأن الائتلاف الحاكم المقبل في ألمانيا ــ أيا كانت الأحزاب التي يضمها ــ سوف يتخذ خطوة جذرية فيما يتصل بالإنفاق والاقتراض.

لكن الحجة للتغيير قوية.

وتشير تقديرات جولدمان ساكس إلى أن الاقتصاد الألماني الذي كان قوياً في السابق توقف عن النمو منذ عام 2019، في حين نمت بقية منطقة اليورو بنسبة 5%، والولايات المتحدة بنسبة 11%.

ولكنها أيضا الاقتصاد الوحيد في مجموعة الدول السبع الكبرى الذي يبلغ فيه الدين أقل كثيرا من 100% من الناتج، وعلى النقيض من المخاوف بشأن ارتفاع الديون في الولايات المتحدة وبريطانيا وفرنسا ، فإن المستثمرين يريدون أن يروا ألمانيا تقترض المزيد لتعزيز إمكانات نموها.

تترقب الأسواق لمعرفة ما إذا كانت ألمانيا ستخفف قاعدة " فرملة الديون " التي قضت على الاقتراض الجديد، وهو مصدر قلق أكثر إلحاحًا الآن بعد أن هددت الرسوم الجمركية الأمريكية بإيذاء اقتصادها المريض بشكل أكبر وتحتاج إلى زيادة الإنفاق الدفاعي .

وقالت نيكولا ماي، التي تقود أبحاث الائتمان السيادي لدى شركة بيمكو العملاقة للسندات في أوروبا، في إشارة إلى كابح الديون باعتباره "سترة مقيدة"، "إذا كانت هناك دولة واحدة يمكنك فيها فعليا (زيادة الاقتراض)، فهي ألمانيا".

ولكن حتى تتمكن ألمانيا من معالجة مشاكلها العميقة الجذور، وخاصة تدهور القدرة التنافسية، فإن التساؤلات حول وضع القوة الاقتصادية السابقة سوف تظل قائمة.

وعلى هذا، ففي حين أن حالة عدم اليقين السياسي قد تؤثر سلباً على الأمد القريب، فإن اليورو المتضرر والأسهم الأوروبية المتأخرة منذ فترة طويلة قد تستفيد كثيراً من زيادة كبيرة في الإنفاق.

ولكن لا يبدو أن هذا أمر وارد، حيث توقع ما يقرب من ثلثي المستثمرين في استطلاع للرأي نشره بنك أوف أميركا في يناير/كانون الثاني تخفيفاً طفيفاً لكبح جماح الديون.

وقال ماي، الذي لا يتوقع أيضا أن يكون التغيير "كبيرا"، إن شركة بيمكو تفضل تحمل مخاطر أسعار الفائدة في السندات الأوروبية، وتراهن على أن خفض أسعار الفائدة، وليس الإنفاق، هو ما سيحرك الأسواق.

الكثير لنكسبه

وأبدى زعيم حزب المحافظين فريدريش ميرز ، الذي من المتوقع أن يرأس الحكومة المقبلة، انفتاحا على إصلاح محدود لكبح الديون.

ولكن التوقعات أصبحت ضعيفة، في ظل القيود التي يفرضها الاتحاد الأوروبي على العجز والتي تحد أيضاً من إمكانات الإنفاق.

ويحد نظام كابح الديون حاليا من العجز الهيكلي بحيث لا يتجاوز 0.35% من الناتج.

وقد أظهر استطلاع للرأي أجرته سيتي في ديسمبر/كانون الأول أن العملاء يرون أن ارتفاع السقف إلى 1% هو النتيجة الأكثر ترجيحا. ومن المرجح أن هذا ليس كافيا إذا ما أخذنا في الاعتبار أن تعويض نقص الاستثمار في العقد الماضي يتطلب استثمارات بنحو 1.5% من الناتج سنويا لمدة عشر سنوات، وفقا لتقديرات آي إن جي.

يعتقد بنك دانسكه أن إصلاح نظام كبح الديون من شأنه أن يرفع النمو بنحو 0.2 نقطة مئوية سنويا في السنوات المقبلة.

إن خطر عدم إجراء أي إصلاح على الإطلاق حقيقي إذا تمكن حزب البديل من أجل ألمانيا اليميني المتطرف والحزب الديمقراطي الحر النيوليبرالي من الحصول على عدد كاف من المقاعد لمنع أي تغيير دستوري. إن إصلاح نظام كبح الديون أو أي خيار آخر ــ إطلاق صناديق خاصة لزيادة الإنفاق خارج نظام كبح الديون ــ يتطلب أغلبية الثلثين في البرلمان.

تجاوزت عوائد سندات الحكومة الألمانية لأجل عشر سنوات معدل مقايضات أسعار الفائدة للمرة الأولى في العام الماضي ، وهو ما يرجع جزئيا إلى توقعات بإصدارات أعلى بعد انهيار الحكومة في نوفمبر تشرين الثاني.

لكن عائدات السندات لم ترتفع إلا بالكاد منذ ذلك الحين، وهي علامة على أن زيادة الإنفاق تعتبر أمرا يمكن إدارته.

وفي أماكن أخرى، فإن السؤال المطروح هو ما إذا كان الإنفاق سيرتفع بما يكفي لوقف الأداء الضعيف في أوروبا.

انخفض اليورو EUR=EBS بنسبة 17% من ذروته عند 1.25 دولار في عام 2018، واقترب من 1 دولار في وقت سابق من فبراير.

وقال كيت جوكس رئيس استراتيجية النقد الأجنبي في سوسيتيه جنرال إن الاختيارات السياسية الأوروبية التي عززت نموا أقل من الولايات المتحدة التي أنفقت أكثر بكثير كانت أحد الأسباب الرئيسية وراء هذا الانخفاض، حيث كانت ألمانيا جزءا كبيرا من ذلك.

وقال إنه لا يرى ما يكفي من الدلائل على تحول في السياسة لتغيير هدفه لليورو عند 1.04 دولار للنصف الأول من هذا العام.

واتفق أندرياس كونيغ، رئيس قسم الصرف الأجنبي العالمي في شركة أموندي، أكبر شركة لإدارة الأصول في أوروبا، مع هذا الرأي، واستمر في تفضيل الدولار.

إعادة التقييم؟

للوهلة الأولى، يبدو أن الأسهم الألمانية نجت من الكارثة ، حيث تفوقت عائدات مؤشر داكس للأسهم القيادية البالغة 45% على الأسهم الأميركية على مدى السنوات الثلاث الماضية. ولكن نسبة إلى الأرباح المستقبلية، يتم تداولها بخصم 38% عن مؤشر ستاندرد آند بورز 500.

وبفضل الأرباح الدولية، يخفي مؤشر داكس الألم في الشركات ذات التعرض المحلي الأكبر. فقد خسرت أسهم الشركات ذات القيمة السوقية المتوسطة .MDAX والشركات ذات القيمة السوقية الصغيرة .SDAXI 18% و2% على التوالي خلال تلك الفترة. وانخفضت أسهم شركات صناعة السيارات، التي كانت ذات يوم مركزية بالنسبة لقوة ألمانيا، بنسبة 35%.

وقال راميز صادقوت، مدير المحفظة الاستثمارية في أنتيبوديس بارتنرز، إن الحكومة الجديدة قد تؤدي إلى "إعادة تصنيف متعددة" للأسهم الأوروبية إذا بدأت في تخفيف المخاوف بشأن انخفاض الإنتاجية.

لكن في الوقت الراهن، أعرب عن "تفاؤل حذر"، مشيرا إلى خطر الجمود.

وسوف يرحب صناع الصفقات أيضًا بمزيد من الإنفاق، نظرًا لأن ألمانيا شهدت أدنى حجم من عمليات الدمج والاستحواذ حتى الآن هذا العام منذ ما قبل عام 2010، وفقًا لشركة Dealogic.

إنهم في وضع "الانتظار والترقب" في الوقت الحالي، وفقًا للمصرفيين والمحامين، على الرغم من أن ألكسندر كوتش، الشريك الإداري في شركة الاستشارات "رويدل آند بارتنر" قال إن إصلاح نظام كبح الديون من شأنه أن يدعم النشاط.

ويبقى السؤال قائما حول ما إذا كانت الحكومة الجديدة قادرة على معالجة القضية البنيوية الرئيسية التي تواجه ألمانيا، وهي تراجع القدرة التنافسية، بسرعة.

وقال سلمان أحمد، رئيس قسم تخصيص الأصول الكلية والاستراتيجي في شركة فيديليتي إنترناشيونال، إن الأمر سيتطلب إنفاقا أكبر بكثير من المتوقع لتغيير النموذج الاقتصادي الألماني، مضيفا أنه لا يرى "إجماعا حتى الآن" لتحسين القدرة التنافسية.

(إعداد يوروك بهجلي وصامويل إنديك في لندن وإيما فيكتوريا فار في فرانكفورت؛ تحرير دارا راناسينغ وتوبي تشوبرا)

(( Yoruk.Bahceli@thomsonreuters.com ؛ +44 78 334 837 17؛ مراسلة رويترز: yoruk.bahceli@thomsonreuters.com ))