لسنوات، كان إجمالي القيمة المحجوزة (TVL) بمثابة مؤشر خطر على مستقبل التمويل اللامركزي (DeFi). فعندما كان مرتفعًا، كان القطاع "مزدهرًا". وعندما كان منخفضًا، كان التمويل اللامركزي "في تراجع". خلال عام 2025، بدأت هذه الرواية بالتلاشي.

لا يزال مؤشر القيمة الإجمالية للأصول (TVL) متحركًا، لكنه لم يعد يكشف عن دلالاته السابقة، وقد توقف السوق إلى حد كبير عن اعتباره مؤشرًا رائدًا. ويعود ذلك إلى أن بنية العملات الرقمية تغيرت بوتيرة أسرع من مقاييسها.

اليوم، لم يعد الرقم الذي يعتمد عليه المستثمرون الأذكياء ومحللو سلاسل الكتل بشكل متزايد للحصول على إشارة حقيقية هو القيمة الإجمالية المقفلة (TVL) على الإطلاق، بل إصدار العملات المستقرة مثل USDT وUSDC، بالإضافة إلى عملات الدولار البرمجية الجديدة مثل USDe.

السبب بسيط - لا يمكنك تزييف العملات الجديدة. في سوقٍ تُحرك فيه السيولة كل شيء، بدءًا من دوران العملات الرقمية وصولًا إلى سرعة معالجة الطبقة الثانية، يُصبح نمو المعروض من العملات المستقرة بمثابة مؤشرٍ شاملٍ لسيولة العملات الرقمية.

تدهورت الإشارة

في أفضل حالاته، كان مؤشر القيمة الإجمالية المقفلة (TVL) مقياساً دقيقاً لحجم رأس المال الذي يمكن أن تجذبه التمويلات اللامركزية (DeFi). أما في الواقع، فقد أصبح شيئاً مختلفاً تماماً، ومليئاً بالعيوب.

يتأثر إجمالي القيمة المقفلة (TVL) بشكل كبير بأسعار العملات الرقمية. فعندما يرتفع سعر الإيثيريوم (ETH)، غالباً ما يتبعه ارتفاع في قيمة TVL، حتى في حال عدم ضخ رؤوس أموال جديدة. هذه العلاقة وثيقة للغاية لدرجة أنه في بعض الأسابيع، قد يُعتبر مخطط الإيثيريوم مؤشراً فعالاً لمدى تبني التمويل اللامركزي (DeFi) بشكل عام. فهو مؤشر يتفاعل مع تغيرات الأسعار، وليس مؤشراً تنبؤياً.

تضخمت قيمة الأصول المقفلة (TVL) بشكل كبير بفضل الحلقات المتكررة. تسمح رموز التخزين السائلة (LSTs) ورموز إعادة التخزين السائلة (LRTs) ودوامات الرافعة المالية باحتساب نفس الضمان مرتين أو ثلاث مرات عبر البروتوكولات. يمكن أن يظهر إيثيريوم واحد عدة مرات في لقطات قيمة الأصول المقفلة على مستوى القطاع، وذلك بحسب عدد مرات إعادة رهنه. قد يزداد العدد الاسمي، لكن السيولة الأساسية تبقى ثابتة.

تُشوّه الحوافز القيمة الإجمالية للأصول المقفلة (TVL) أكثر من ذي قبل. فمن عمليات توزيع العملات الرقمية المجانية (L2 airdrop farming) إلى حملات السيولة ذات معدل الفائدة السنوي المرتفع، تجذب دفعات قصيرة من المكافآت التضخمية رؤوس أموال المضاربة، لكن الأبحاث تُظهر أن جزءًا كبيرًا من هذه السيولة استغلالي وليس مستدامًا. ترتفع القيمة الإجمالية للأصول المقفلة، ثم تتلاشى - وهو نمط يُقوّض الثقة في استدامة هذا المقياس.

_{القيمة الإجمالية للقروض حسب السلسلة | المصدر : الهيئة المصرفية الأوروبية}

_{"عادةً ما تؤدي الزيادة في سعر الإيثيريوم إلى زيادة اهتمام المستثمرين بالتمويل اللامركزي، والعكس صحيح."}

إصدار العملات المستقرة يكشف ما لا يستطيع TVL كشفه

تُقدّم العملات المستقرة صورةً أوضح بكثير لآلية سيولة العملات الرقمية. فعلى عكس القيمة الإجمالية المقفلة (TVL)، التي قد تتضخم دون دخول دولار واحد إلى النظام، يتطلب نمو المعروض من العملات المستقرة إصدارًا فعليًا. إذ لا بدّ من وجود جهة تقوم بسكّ عملات مثل USDT أو USDC أو ما يُعادلها من العملات الرقمية. ويمثل هذا السكّ رأس مال حقيقي يختار دخول سوق العملات الرقمية.

في عام 2025، ستكون هذه البيانات كاشفة بشكل خاص لثلاثة أسباب.

1. يُشير إصدار العملات المستقرة إلى مدى تقبّل المخاطر . فعادةً ما يسبق إصدار العملات الجديدة فترات من النشاط التجاري المكثف، وتوسع السيولة، وزيادة الرافعة المالية. وعندما تُطرح مليارات العملات المستقرة الجديدة في منصات التداول وأسواق التمويل اللامركزي، فهذا يعني عادةً أن رأس المال يستعد لتحقيق مكاسب أو للتحوّط ضد التقلبات.
2. تجاوز عرض العملات المستقرة أعلى مستوى له في الدورة السابقة ، بينما لم يتجاوز إجمالي القيمة المقفلة (TVL) هذا المستوى. ورغم أن العديد من منصات التمويل اللامركزي (DeFi) لا تزال تتمتع بوضع جيد، إلا أن إجمالي القيمة المقفلة التراكمي يكافح لاستعادة أعلى مستوياته في عام 2021. وقد تجاوزت العملات المستقرة أعلى مستوى لها هذا العام، مما يشير إلى عودة التدفقات النقدية حتى في الوقت الذي تراجع فيه المؤشر الرئيسي للتمويل اللامركزي.
3. أصبحت العملات المستقرة بمثابة الركيزة الأساسية لاقتصاد العملات الرقمية بأكمله . ففي عام 2025، كانت العملات المستقرة تضمن كل شيء - السيولة في منصات التداول المركزية، والإقراض، والرافعة المالية في العقود الدائمة، وتدفقات الضمانات عبر شبكات الطبقة الثانية. ولا يشير تزايد المعروض منها إلى مجرد زيادة الإقبال عليها، بل يعزز قدرة السوق بأكملها على إجراء المعاملات.

لهذا السبب يصف المحللون العملات المستقرة بشكل متزايد بأنها المكافئ الرقمي لعرض النقد الواسع (M2). فهي ليست مجرد أدوات، بل هي طبقة السيولة.

تدخل العملات الرقمية مرحلةً تتفوق فيها السيولة على التوقعات . فبدون تدفقات نقدية، لا شيء يترسخ. الأمر بسيط: عندما يزداد المعروض من العملات المستقرة، تميل الأسواق إلى الاستقرار. وعندما يتقلص المعروض، تتسع علاوات المخاطرة ويخف النشاط المضاربي.

بالنسبة للمحللين والمستثمرين، يُتيح هذا أسلوبًا أكثر دقة لتفسير توجهات السوق، كما يُساعد على التمييز بين النمو الهيكلي والتقلبات غير المتوقعة. فعندما تُسجل عملة L2 جديدة ارتفاعًا مفاجئًا في القيمة الإجمالية المقفلة (TVL)، يكون السؤال الأول: "من أين أتت هذه الدولارات؟". إذا لم يتغير عرض العملات المستقرة، فالإجابة عادةً هي: "لا شيء جديد".

أصبح TVL سياقًا، وليس إشارة

لإنصاف الحقيقة، لا يزال لمؤشر القيمة الإجمالية المقفلة (TVL) قيمة كخريطة لتوزيع رأس المال. فهو يُظهر أيّ الأنظمة البيئية تحتفظ بالسيولة، وأيّ البروتوكولات لديها ودائع غير مستقرة، وأيّ القطاعات تجذب مراكز استثمارية طويلة الأجل. لم يعد السوق يتعامل معه كمؤشر رائد.

مع استمرار السوق في الاستقرار، يتجه نحو تسلسل هرمي أكثر وضوحًا للمؤشرات على سلسلة الكتل. في القمة، يأتي صافي إصدار العملات المستقرة، الذي يكشف عن التدفقات النقدية الداخلة والخارجة الحقيقية، بالإضافة إلى اتجاه السيولة العام. يلي ذلك أحجام التداول في منصات التداول المركزية واللامركزية، والتي تُعدّ المؤشر الأكثر مباشرة على نشاط السوق وميل المضاربين، ثم معدلات تمويل العملات الدائمة، التي تُشير إلى مراكز المتداولين ومقدار الرافعة المالية المستخدمة في النظام.

يُكمّل معدل نقل البيانات من الطبقة الثانية الصورة من خلال إظهار نشاط المستخدمين وطلب التسوية. وأخيرًا، هناك القيمة الإجمالية للأصول المقفلة (TVL)، ولكن يتم التعامل معها بشكل متزايد على أنها لقطة لتخصيص رأس المال، وليست مقياسًا للتدفقات النقدية الداخلة.

قد يستمر مؤشر القيمة الإجمالية للأصول (TVL)، لكن قدرته على التنبؤ قد تضاءلت. يوفر إصدار العملات المستقرة إشارة أوضح وأكثر موضوعية للطلب الحقيقي في سوق يتأثر بشكل متزايد بتدفقات السيولة.

الأسواق غير مستقرة. إذا أردت معرفة وجهة العملات الرقمية القادمة، فتابع زر سك العملة.

تنويه من بنزينغا: هذا المقال من مساهم خارجي غير مدفوع الأجر. ولا يمثل تقارير بنزينغا، ولم يتم تحريره من حيث المحتوى أو دقته.