هناك مقولة شائعة في أوساط الاستثمار القائم على القيمة تقول: "أريد الاستثمار مع أشخاص يعتمدون على أنفسهم". بمعنى آخر، أنت تريد أن يستثمر مديرو الشركة جزءًا كبيرًا من صافي ثرواتهم في الشركة. تريد أن تكون مكاسبهم مكاسبك، وأن تكون خسائرهم مؤلمة بنفس القدر الذي تُلحقه بالمساهمين الخارجيين.

هذا ليس مجرد تفضيل، بل هو مُرشِّح يُمكنه أن يُحسِّن بشكلٍ كبير فرص نجاحك على المدى الطويل في سوق الأسهم.

لطالما ارتبطت الملكية الداخلية العالية، حيث يحتفظ المديرون التنفيذيون وأعضاء مجلس الإدارة، وأحيانًا المؤسسون، بحصص ملكية كبيرة في شركاتهم، بعوائد أفضل وحوكمة أفضل واستدامة أعمال. ورغم أنها ليست حلاً سحريًا، إلا أنها من العوامل التي تظهر باستمرار في أفضل قصص الاستثمار، ومزاياها جديرة بالفهم.

لنبدأ بالواضح: الحوافز مهمة. مشكلة العلاقة بين الموكل والوكيل، حيث تتباين أهداف المساهمين والإدارة، هي إحدى أقدم العيوب وأكثرها استمرارًا في الشركات الأمريكية. عندما تُدفع للإدارة خيارات الأسهم ووحدات الأسهم المقيدة، لكنها لا تملك سوى القليل من حقوق الملكية الحقيقية، فإنها تلعب لعبة مختلفة عنك. قد تسعى وراء ارتفاعات أسعار الأسهم قصيرة الأجل، أو تدفع مبالغ زائدة مقابل عمليات الاستحواذ، أو تُعزز الأرباح لفترة كافية فقط لسحبها نقدًا.

يميل المديرون المهتمون بالأمر إلى التفكير كملاك الشركات لا كموظفين. فهم أكثر اقتصادًا وتركيزًا، وأكثر ميلًا إلى تبني رؤية بعيدة المدى. وهم أقل ميلًا لاستخدام أموال المساهمين لتمويل مشاريعهم الخاصة أو مقراتهم الرئيسية، وأكثر ميلًا لإعادة الاستثمار بحكمة أو إعادة رأس المال.

هذا ليس نظريًا، فالأدبيات الأكاديمية تُؤكّد ذلك.

من أشهر الدراسات في هذا المجال دراسة مورك وشلايفر وفيشني (1988)، التي بحثت العلاقة بين ملكية المطلعين الداخليين وأداء الشركة. وقد وجد الباحثون أن الشركات ذات الملكية الداخلية تميل إلى التفوق في الأداء، خاصةً عندما يكون هؤلاء المطلعون مؤسسين أو مديرين طويلي الأمد.

5 أسهم "حصان أسود" لا يتابعها معظم المستثمرين (ولكن ينبغي عليهم متابعتها)

كل يوم جمعة، تُدرج خمسة أسهم لم تكن معروفة في مؤشر "ويسبر" الخاص بنا. مثل كوين بيس قبل أن ترتفع بنسبة 245%، وشركة التكنولوجيا الحيوية الرائدة إنسميد قبل أن تقفز بنسبة 20% في شهر واحد. تفوق على وول ستريت وانضم إلى قائمة الرابحين المحتملين. اطلع على مؤشر ويسبر هنا.

لنناقش أمثلة واقعية. لنأخذ النجاح طويل الأمد لشركات مثل كونستليشن سوفتوير (التي يديرها مؤسسها مارك ليونارد)، وبيركشاير هاثاواي (يمتلك بافيت حوالي 15% من أسهمها)، أو أولد دومينيون فرايت لاين (التي تديرها عائلة كونغدون لعقود). هذه الشركات ليست شركات تعتمد على استئجار مديرين، بل هي شركات يقودها أصحاب رؤى بعيدة المدى، يعيشون ويتنفسون العمل.

لا يحتاج مالكو الشركات المشغلة إلى تذكيرهم بالتفكير في المساهمين. فهم المساهمون أنفسهم. ومن المرجح أن يحافظوا على ميزانيات عمومية متحفظة، ويعيدوا شراء الأسهم بأسعار منخفضة، ويركزوا على التدفق النقدي الحر المستدام بدلاً من المقاييس الشكلية التي تُحفّز على مكافأة المساهمين.

هذا لا يعني أنهم معصومون من الخطأ. فالشركات التي يقودها مؤسسوها قد تكون عنيدة وبطيئة في تغيير مسارها. لكن النتائج طويلة المدى تشير إلى أنه عندما تدعم مالكًا كفؤًا وملتزمًا بالمشروع، تزداد فرصك في زيادة رأس المال.

تُعدّ ملكية المطلعين أفضل وسيلة لتصفية الاستثمارات بالتزامن مع مؤشرات أخرى تُحدد القيمة. إذا كنتَ تُجري حاليًا فحصًا لانخفاض نسبة السعر إلى القيمة الدفترية، أو ارتفاع عائد التدفق النقدي الحر، أو تحسين عائد رأس المال، فإنّ إضافة ملكية المطلعين يُمكن أن تُحسّن بشكل كبير من نسبة نجاحك.

يُعَدّ هذا الاستثمار قويًا بشكل خاص في أسواق رأس المال الصغيرة، حيث السيولة شحيحة والملكية المؤسسية منخفضة. وهنا تتجلى أكبر أوجه عدم التماثل في المعلومات، ويتمتع المطلعون بأكبر قدر من الأفضلية.

كما أنها تُجدي نفعًا في حالات خاصة: إعادة الهيكلة، وعمليات فصل الشركات، وعمليات تحوّل القيمة السوقية. عندما يتدخل المطلعون في تلك اللحظات، غالبًا ما يرون شيئًا أغفله السوق أو أساء فهمه.

في سوقٍ يعجّ بالضجيج وعمليات إعادة الشراء والخدع المحاسبية، تُعدّ ملكية المطلعين من الأمور القليلة التي لا يزال بإمكانك الاعتماد عليها. فهي تُخبرك بمن يدعمك، ومن يُشاركك فقط.

بصفتنا مستثمرين، نقضي وقتًا طويلًا في البحث عن أفضل الفرص. بعضها زائل، وبعضها الآخر مُستغَلّ. لكن الميزة التي تحصل عليها من خلال مواءمة نفسك مع أشخاص مُستثمرين ماليًا وعاطفيًا في أعمالهم - ميزة دائمة. إنها قديمة الطراز. وهي فعّالة.

لذا في المرة القادمة التي تبحث فيها عن سهم، استعرض بيان الوكالة وانظر إلى قائمة المطلعين. هل يشترون؟ هل يحتفظون بالأسهم؟ أم أنهم يستأجرون سند الملكية فقط؟

لأنه في النهاية، عندما يراهن الأشخاص الذين يديرون العرض بأموالهم الخاصة، ترتفع احتمالات الحصول على نتيجة جيدة.

وفيما يلي ثلاثة أسهم مقومة بأقل من قيمتها الحقيقية ولديها قدر هائل من المخاطرة في اللعبة:

شركة ورثينجتون ستيل (المدرجة في بورصة نيويورك بالرمز WS ) هي شركة انبثقت حديثًا من شركة ورثينجتون إنتربرايزز (المعروفة سابقًا باسم ورثينجتون إندستريز)، وتركز بشكل رئيسي على معالجة الصلب ذي القيمة المضافة. تخدم الشركة قاعدة عملاء متنوعة في قطاعات السيارات والبناء والزراعة، حيث توفر حلولًا للصلب المدرفل المسطح، بما في ذلك الجلفنة والتخليل والقطع واللحام بالليزر.

بصفتها شركة متخصصة في معالجة الصلب، تعتمد شركة WS بشكل كبير على اتجاهات الإنتاج الصناعي المحلي وإعادة التصنيع في الولايات المتحدة. ومن المتوقع أن يُمكّنها تركيز الشركة على الحلول الهندسية عالية الهامش من تجنب التقلبات الشديدة في أسعار الصلب السلعي. والأهم من ذلك، أن هيكل الشركة الفرعية يمنحها استقلالية في إعادة استثمار التدفقات النقدية في المبادرات الاستراتيجية، وتحديدًا الأتمتة وخدمات سلسلة التوريد المُخصصة. وهذا يُمكّنها من الاقتراب تدريجيًا من هوامش ربح "التكنولوجيا الصناعية" بمرور الوقت.

تُتداول شركة WS بمعدل أرباح متوقعة قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك (EBITDA) يبلغ حوالي 6 أضعاف، بقيمة سوقية متواضعة تقل عن مليار دولار أمريكي. تتمتع الشركة بميزانية عمومية متينة مع حد أدنى من صافي الدين، وتولد تدفقًا نقديًا حرًا جيدًا. كما توفر استقرارًا أفضل في هامش الربح، وتُتداول بخصم مقارنةً بشركات الصلب الأكبر حجمًا والأقل تخصصًا. إذا استقرت الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك أو نمت بشكل طفيف في ظل انتعاش صناعي، فقد تتراوح نسبة الارتفاع بين 50% و75% خلال دورة مالية.

يمتلك المطلعون، بمن فيهم أعضاء مجلس الإدارة والمديرون التنفيذيون، أكثر من 10% من أسهم الشركة بعد عملية الفصل، مما يشير إلى توافق حقيقي. وتتمتع قيادة الشركة، بمن فيهم الرئيس التنفيذي جيف جيلمور (الرئيس السابق لشركة وورثينجتون للصلب)، بخبرة طويلة في العمل ودراية واسعة بالجوانب التشغيلية.

تُنشئ شركة EVI Industries (المدرجة في بورصة نيويورك بالرمز EVI ) منصةً وطنيةً لتوزيع وصيانة معدات الغسيل التجارية. على مدار السنوات القليلة الماضية، استحوذت الشركة بهدوء على أكثر من 20 موزعًا لمعدات الغسيل، مما أدى إلى تعزيز قطاعٍ مجزأٍ ومُقسّم إقليميًا. تبيع الشركة الغسالات والمجففات وأنظمة التشطيب، وتُقدم خدمات الصيانة وقطع الغيار من خلال شركاتها التابعة.

تُعدّ EVI قصة نجاح طويلة الأجل في قطاعٍ ناشئ ولكنه أساسي. تُركّز دراسة الجدوى الاستثمارية الأساسية على مزايا الحجم، والرافعة المالية التشغيلية، وعمليات الاستحواذ القائمة على الخلافة. بفضل عملائها من المؤسسات والشركات متعددة العائلات، تتمتع الشركة بمقاومة نسبية للركود. يسمح نموذجها اللامركزي للمشغلين المحليين بالاحتفاظ بالسيطرة مع الاستفادة من الموارد والأنظمة المشتركة.

يُتداول مؤشر EVI عند حوالي 20 ضعفًا للأرباح السابقة، وهو ما قد يبدو مجزيًا لشركة توزيع. لكن في هذه الحالة، تُقلل الأرباح المُعتمدة وفقًا لمبادئ المحاسبة المقبولة عمومًا (GAAP) من قيمة الفرصة الكامنة. ينمو كلٌ من الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك (EBITDA) والدخل التشغيلي بوتيرة أسرع من صافي الدخل المُعلن عنه، وذلك بفضل وتيرة إبرام الصفقات وتكاليف الاستحواذ. تكمن القيمة الحقيقية هنا في مستقبل الشركة بعد خمس سنوات إذا ضاعفت إيراداتها مجددًا مع تحسن طفيف في هامش الربح.

يسيطر رئيس مجلس الإدارة هنري نهماد وشبكته الواسعة (بما في ذلك المطلعون والمستثمرون الاستراتيجيون) على أكثر من 40% من الأسهم. هذا المستوى من الملكية ليس نادرًا فحسب، بل استراتيجي أيضًا. فهو يضمن توافق خلق القيمة لمساهمي الأقلية مع أهداف الإدارة طويلة الأجل. وقد اتسم نهماد بالانضباط والتركيز على المدى الطويل، وحذر شديد تجاه تحمل الديون المفرطة.

هاميلتون بيتش (المدرجة في بورصة نيويورك بالرمز HBB ) اسمٌ عريق في مجال أجهزة المطبخ الصغيرة، بما في ذلك الخلاطات ومحامص الخبز وآلات صنع القهوة وغيرها. تُوزّع الشركة منتجاتها عبر متاجر التجزئة الكبرى مثل وول مارت وتارجت وأمازون، بالإضافة إلى قنوات تجارية أخرى.

هذه قصة تحول وتدفق نقدي، وليست محرك نمو. ضغطت تكاليف المدخلات وتحولات المستهلكين على هوامش الربح، لكن الشركة أظهرت مؤخرًا بوادر انتعاش. تحسنت هوامش الربح الإجمالية في عام ٢٠٢٣ واستمرت خلال الربع الأول من عام ٢٠٢٤، بفضل تحسين تنفيذ سلسلة التوريد وترشيد وحدات التخزين. إن شهرة العلامة التجارية وانخفاض أسعارها يجعلها مرنة في البيئات التي تعتمد على الخصومات.

تُتداول أسهم HBB بأقل من 7 أضعاف الأرباح المُعدّلة، وحوالي 0.3 ضعف المبيعات، وهو خصمٌ على المتوسطات التاريخية ونظرائها في مجال المنتجات الاستهلاكية ذات العلامات التجارية. وقد دفعت الشركة أرباحًا ثابتة، تُقدّر حاليًا بحوالي 3.5%، واستخدمت فائضها النقدي لتخفيض ديونها. ورغم ضعف النمو، إلا أن قوة الأرباح لا تزال قائمة، وهناك خياراتٌ حقيقيةٌ في حال استقرار الطلب على الأجهزة المنزلية في أواخر عام 2025.

هيكل الملكية يُشير إلى الكثير. لا تزال HBB جزءًا من عائلة NACCO، حيث يمتلك المطلعون والشركات التابعة أسهمًا كبيرة فيها. يسيطر المدراء التنفيذيون الحاليون والسابقون على أكثر من 20% من الأسهم، ويحرص مجلس الإدارة على الحفاظ على القيمة على المدى الطويل. هذا الفريق الإداري ليس من المرجح أن يطارد الصيحات أو يضحي بقوة الميزانية العمومية من أجل النمو قصير الأجل.

المحتوى التحريري الذي يقدمه خبراؤنا المساهمون يهدف إلى توفير معلومات عامة، وليس نصائح استثمارية فردية. يعرض المحررون/المساهمون آراءهم واستراتيجياتهم الشخصية، والتي لا توافق عليها بنزينجا صراحةً أو ضمناً.

الصورة: Shutterstock