الطباعة

تعتبر شركتا AT&T (NYSE: T ) و Verizon (NYSE: VZ ) من أكثر الشركات التي يسعى إليها المستثمرون في قطاع الاتصالات للحصول على أرباح، وقد جعل الربع الأول من عام 2026 من هاتين الشركتين تبدوان وكأنهما صفقتان متناقضتان.

حققت شركة فيريزون أداءً متميزًا خلال الربع الأول. فقد ارتفع ربح السهم المعدل بنسبة 7.6% ليصل إلى 1.28 دولار، وهو أعلى مستوى له في أربع سنوات؛ ونما التدفق النقدي الحر بنسبة 4% ليصل إلى 3.8 مليار دولار؛ وسجلت الشركة نموًا إيجابيًا في صافي إضافات خدمات الهاتف المدفوعة مسبقًا خلال الربع الأول لأول مرة منذ عام 2013. ورفعت الشركة توقعاتها لربح السهم المعدل لعام 2026 إلى ما بين 4.95 و4.99 دولار، وأكدت على تدفق نقدي حر يبلغ 21.5 مليار دولار أو أكثر، وهو أعلى مستوى لها منذ عام 2020. وفي الربع الأول، رفعت الشركة توزيعات أرباحها للعام العشرين على التوالي. ويبلغ عائد السهم حوالي 6%.

كانت شركة AT&T أكثر هدوءًا، لكن أداءها المالي كان أكثر استقرارًا. ارتفعت الإيرادات بنسبة 2.9% لتصل إلى 31.5 مليار دولار، وزاد ربح السهم المعدل بنسبة 11.8% ليصل إلى 0.57 دولار. بلغ التدفق النقدي الحر 2.5 مليار دولار، بانخفاض عن 3.1 مليار دولار في العام السابق، مع ارتفاع الإنفاق الرأسمالي إلى 5.1 مليار دولار. بقي توزيع الأرباح، الذي خُفِّض إلى النصف تقريبًا في عام 2022، ثابتًا عند 1.11 دولار للسهم، ويبلغ عائد السهم حوالي 4.3%. أكدت AT&T مجددًا توقعاتها بتدفق نقدي حر يبلغ 18 مليار دولار أو أكثر في عام 2026، وخطة لإعادة ما يزيد عن 45 مليار دولار للمساهمين حتى عام 2028.

أحد توزيعات الأرباح يمنحك عائدًا أعلى ويتمتع بسلسلة نمو مستمرة على مدى 20 عامًا. أما الآخر فيمنحك عائدًا أقل وتمت إعادة ضبطه في عام 2022. السؤال ليس أيّهما يحقق عائدًا أفضل أو سلسلة نمو أطول، بل أيّ توزيعات أرباح تغطيها السيولة النقدية التي تدفعها فعليًا بشكل أفضل.

ما يدفع الأرباح هو التدفق النقدي الحر

لا تُدفع الأرباح الموزعة من عائد السهم، ولا من الأرباح، بل من التدفق النقدي الحر. لذا، فإن الرقم المهم ليس مقدار عائد السهم، بل مقدار ما تستهلكه الأرباح الموزعة من كل دولار من التدفق النقدي الحر.

فيما يتعلق بتوقعات عام 2026، يبرز الفارق جلياً. إذ تستهلك أرباح AT&T السنوية، البالغة حوالي 8 مليارات دولار، نحو 44% من هدفها المتمثل في تدفق نقدي حر يتجاوز 18 مليار دولار. أما أرباح Verizon، البالغة حوالي 11.6 مليار دولار، فتستهلك نحو 54% من هدفها المتمثل في تدفق نقدي حر يتجاوز 21.5 مليار دولار. وفي عام 2025، اتسع الفارق أكثر، حيث بلغت نسبة AT&T نحو 42% مقابل حوالي 57% لـ Verizon. وبالتالي، فإن الأرباح ذات العائد الأعلى هي التي تتمتع بهامش ربح أقل.

هذا يُقلب المفهوم السائد. فالأرباح الموزعة ذات سلسلة الزيادة الأطول تقع على هامش ربح أقل، بينما الأرباح الموزعة التي أُعيد ضبطها تقع الآن على هامش ربح أكبر. إن إعادة ضبط شركة AT&T لعام 2022 هي السبب الرئيسي وراء استهلاك توزيعاتها لجزء ضئيل من تدفقاتها النقدية الحالية، والسبب وراء امتلاكها مجالًا لحوالي 8 مليارات دولار لإعادة شراء الأسهم ومواصلة خفض الديون بالإضافة إلى توزيعات الأرباح.

سلسلة الانتصارات تُصبح تاريخاً، لا مجرد تغطية إعلامية.

إن استمرار شركة فيريزون في تحقيق الزيادات على مدى عشرين عامًا أمرٌ حقيقي، وهو مؤشرٌ صادق على التزام الإدارة. لكن هذه الزيادات تصف أداء توزيعات الأرباح، ولا تقيس قدرتها على الاستمرار. هذا ما تحدده التغطية.

ينطبق التحذير نفسه على الميزانية العمومية، حيث تتقارب الشركتان أكثر مما يوحي به مقارنة الدخل. أنهت AT&T الربع الأول بنسبة 2.71 ضعف صافي الدين إلى الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك المعدلة، مرتفعةً من 2.53 ضعف في نهاية العام بعد إتمام صفقة Lumen، وتتوقع ارتفاع نسبة الرافعة المالية إلى حوالي 3.2 ضعف بمجرد إتمام صفقة EchoStar قبل العودة تدريجيًا إلى هدف 2.5 ضعف. أما Verizon، فقد أنهت الربع الأول بنسبة 2.6 ضعف صافي الدين غير المضمون إلى الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك، مرتفعةً من 2.2 ضعف بعد الاستحواذ على Frontier، مع سداد ما يقارب نصف ديون Frontier بالفعل، وهدف يتراوح بين 2.0 و2.25 ضعف لعام 2027. كلتا الشركتين مصنفتان ضمن الدرجة الاستثمارية، وتقعان في منتصف نطاق 2، وتتجهان نحو خفض المديونية. لا تكمن الفروقات بين هاتين الشركتين في الرافعة المالية، بل في هامش التدفق النقدي الحر.

أي توزيعات أرباح تصمد أمام عام سيئ

لا يوجد أي خطر على توزيعات الأرباح اليوم؛ فكلاهما مضمون. السؤال الهيكلي هو ماذا سيحدث إذا توقف التدفق النقدي الحر؟

تُقدم شركة فيريزون دخلاً أكبر حالياً ومساراً تصاعدياً للتدفقات النقدية، إلا أن توزيعاتها النقدية تستحوذ بالفعل على أكثر من نصف التدفق النقدي الحر، ولا تزال خطتها الرأسمالية بحاجة إلى استيعاب دمج شركة فرونتير إلى جانب الإنفاق الكبير على الألياف الضوئية والطيف الترددي. وإذا ما استقر التدفق النقدي الحر، فإن هامش الأمان سيتقلص من مستوى ضيق أصلاً. أما شركة إيه تي آند تي، فتُقدم دخلاً أقل ولا تشهد نمواً في توزيعات الأرباح، إلا أن التخفيض الذي أجرته في عام 2022 مكّنها من الحصول على توزيعات نقدية يغطيها تدفقها النقدي الحالي مع فائض كبير، وهو فائض تنفقه الشركة على عمليات إعادة شراء الأسهم وخفض المديونية بدلاً من توزيع الأرباح نفسها.

في قطاع الاتصالات، كما هو الحال في جميع قطاعات الدخل، يُصنّف العائد هذين العنصرين في اتجاه، بينما تُصنّفهما التغطية في اتجاه آخر. تُدفع الأرباح من التدفق النقدي الحر، وليس من عائدها، وسلسلة أرباح متواصلة لعشرين عامًا تُعدّ إنجازًا تاريخيًا، وليست ضمانًا. تُظهر لك الشاشة العائد، بينما يُظهر لك بيان التدفق النقدي المساحة المتاحة.

المصدر: بيان أرباح شركة AT&T للربع الأول من عام 2026 ومكالمة الأرباح (22 أبريل 2026)؛ بيان أرباح شركة Verizon Communications للربع الأول من عام 2026 ومكالمة الأرباح (27 أبريل 2026)؛ ملفات الشركة.

لا يملك الكاتب أي أسهم في أي من الأوراق المالية المذكورة. هذا بحث عام، وليس نصيحة استثمارية شخصية.

للمزيد من البحث، اقرأ رسالة الدخل الهيكلي الأسبوعية على jungmoku.substack.com.

تنويه من بنزينغا: هذا المقال من مساهم خارجي غير مدفوع الأجر. ولا يمثل تقارير بنزينغا، ولم يتم تحريره من حيث المحتوى أو دقته.