تستعد شركة غوبي للتعدين والنقل (GMT)، وهي شركة قابضة مقرها سنغافورة وتعمل في منغوليا، لإصدار سنداتها الأولى في دول الشمال الأوروبي لتمويل توسيع خط سكة حديد ينقل الفحم من حوض تافان تولغوي الشاسع إلى الصين. وتشمل هذه الفرصة الاستثمارية، التي تم تسليط الضوء عليها في مقال نُشر مؤخرًا في مجلة "مراجعة التمويل الدولي"، سندات مضمونة بقيمة 300 مليون دولار أمريكي، بفائدة 14.5%، وتوفر عوائد مرتفعة رغم المخاطر الأولية، ولكن مع إمكانية ارتفاع سعرها بشكل ملحوظ مع تحسن الوضع الائتماني للشركة. ونرى أن هذه الفكرة مناسبة للمستثمرين الذين يجيدون إدارة انكشافهم على الأسواق الناشئة. وإذا فعّلت الشركة المُصدرة خيارات الاستدعاء المبكر، فإن هيكل السندات وجدوى المشروع الاقتصادية يُمكن أن تُحقق عوائد سنوية تتجاوز 20%.

نظرة عامة على توقيت غرينتش

تشرف شركة GMT، المسجلة في سنغافورة والمملوكة بالكامل للمواطن المنغولي جي. غانتولغا، على مجموعة تركز على التعدين والنقل في منطقة غوبي المنغولية. ومن خلال شركات تابعة مثل شركة مونغوليان ترانس لاين، حصلت GMT على امتياز لمدة 20 عامًا من الحكومة المنغولية لإنشاء خط سكة حديد بطول 227 كيلومترًا يربط بين زونبايان وخانغي على الحدود الصينية، والذي اكتمل في نوفمبر 2022. ويسهل هذا الخط تصدير الفحم من منجم تافان تولغوي، الذي قدرت شركة ستانتك الأمريكية احتياطياته بـ 7 مليارات طن من فحم الكوك عالي الجودة في عام 2020.

تنقل الشركة حاليًا عدة ملايين من الأطنان سنويًا (مع زيادة تدريجية في الأحجام بعد بدء التشغيل في عام 2022، لتصل إلى حوالي 8-9 ملايين طن على امتداد الممر في الفترات الأخيرة) لصالح منتجين مختلفين، بهدف توسيع نطاق عملياتها بشكل كبير للوصول إلى الطاقة التصميمية للخط البالغة 20-25 مليون طن سنويًا، وذلك عن طريق الاستغناء عن شحنات الشاحنات الأقل كفاءة والأكثر ضررًا بالبيئة. وتتعاون شركة GMT مع شركة MTZ الحكومية المشغلة للخط لتوفير بنية تحتية مشتركة وعربات نقل، مما يعزز الكفاءة التشغيلية. كما يُكمّل ذراع التعدين التابع للمجموعة، والذي يخضع لنفس الملكية، قطاع النقل، مما يضمن تحقيق قيمة مضافة متكاملة في سوق يعاني من نقص كبير في صادرات الفحم السنوية إلى الصين (يُقدّر بأكثر من 30 مليون طن في السنوات الأخيرة).

بنية الرابطة

السندات، الصادرة عن شركة GMT Luxembourg Sarl والمضمونة من قبل الشركة الأم والشركات التابعة لها، هي سندات مضمونة بضمانات ممتازة بقيمة 300 مليون دولار أمريكي ومدة استحقاق خمس سنوات. تتميز هذه السندات بفائدة نصف سنوية قدرها 14.5% واستهلاك خطي يبدأ بعد سنتين ونصف، مع سداد 50 مليون دولار أمريكي كل ستة أشهر بعد ذلك. من المتوقع أن يكون سعر الطرح أقل من القيمة الاسمية، حوالي 95-97، بعائد يقارب 16% حتى تاريخ الاستحقاق، ومدة استحقاق فعلية تبلغ حوالي 3.5 سنوات.

تتيح خيارات الشراء الاسترداد المبكر: سداد كامل المبلغ خلال أول سنتين ونصف (دفع جميع الكوبونات المتبقية)، يليه علاوة بنسبة 50%، 40%، 30%، و20% من معدل الكوبون السنوي عند 30، 36، 42، و48 شهرًا على التوالي، أو 100.5% في الأشهر الستة الأخيرة. ويُفعّل خيار البيع بنسبة 101% عند تغيير السيطرة. تتم مقاصة السندات عبر مركز الإيداع المركزي للأوراق المالية في النرويج (CSD) من خلال جسر يوروكلير، وفقًا للقانون النرويجي، ومن المتوقع إدراجها في البورصة خلال عام. القيمة الاسمية للسند الواحد 125,000 دولار أمريكي.

المشهد السوقي

يُعد حوض تافان تولغوي في منغوليا ركيزة أساسية لإمدادات فحم الكوك العالمية، إذ يُنتج 60 مليون طن سنويًا للتصدير، وخاصةً إلى صناعة الصلب في الصين. ويُتيح معبر خانغي-ماندال الحدودي، المُجهز لخطوط سكك حديدية بعرض 1520 مم (منغولي/روسي) و1435 مم (صيني)، ربطًا سلسًا بالسكك الحديدية. ويعالج خط سكة حديد GMT أوجه القصور في الخدمات اللوجستية الحالية التي تهيمن عليها الشاحنات، مما يُقلل من الأثر البيئي عن طريق إزالة مئات الشاحنات يوميًا، ويتماشى مع مشاريع تطوير البنية التحتية التي يدعمها البنك الدولي.

لا يزال الطلب من الصين قويًا، مدفوعًا بشركات الصلب العملاقة مثل "تشاينا ستيل"، على الرغم من التحولات العالمية نحو بدائل أكثر استدامة. وتمنح مسافة النقل القصيرة التي تتراوح بين 400 و500 كيلومتر من المنجم إلى المستهلك شركة "تافان تولغوي" ميزة تنافسية على المصدرين البعيدين. ومع ذلك، فإن تركيز السوق - حيث يأتي أكثر من نصف أحجام "جي إم تي" من ثلاثة عملاء رئيسيين مثل "تومين أيل" و"إردينيس" و"تي تي سي آند تي" - يُبرز الاعتماد على استقرار العلاقات التجارية الصينية المنغولية.

التوقعات المالية

تتوقع نماذج الجهة المصدرة نمو الإيرادات من 28 مليون دولار أمريكي في عام 2025 إلى 287 مليون دولار أمريكي في عام 2027، ثم إلى 479 مليون دولار أمريكي في عام 2030، مدفوعةً بزيادة حجم الإنتاج إلى 25 مليون طن. وتُعدّ تقديرات الجهة المنظمة متحفظة بعض الشيء، حيث تقل بنسبة 5%، مع هوامش أرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك تتراوح بين 30% و40% خلال الفترة من 2026 إلى 2029. ومن المتوقع أن ينخفض صافي الدين ذي الفائدة إلى الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك من 4.2 ضعف في عام 2026 إلى 0.8 ضعف في عام 2029، مما سيرفع نسبة تغطية الفوائد من 1.5 ضعف إلى 5.9 ضعف.

تنص الشروط على حد أدنى للسيولة يبلغ 20 مليون دولار أمريكي اعتبارًا من يناير 2027، وحدود قصوى للدين الصافي إلى الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك تبدأ من 6.5 ضعف حتى عام 2026، وتتناقص تدريجيًا إلى 4.5 ضعف بحلول عام 2027. ويؤدي انتهاك هذه الشروط إلى تصويت حاملي السندات على إمكانية التنازل عن السداد أو تسريعه، ولكن التخفيض السريع للديون يشير إلى إمكانية الامتثال إذا تحققت الأحجام المطلوبة.

استخدام العائدات

ستُستخدم الأموال لإعادة تمويل ديون مصرفية قائمة بقيمة 56 مليون دولار أمريكي، وتخصيص 109 ملايين دولار أمريكي للنفقات الرأسمالية والتكاليف التشغيلية ونفقات التمويل، وتوجيه 52 مليون دولار أمريكي نحو القاطرات والعربات، والتي قد تُغطى جزئيًا من قِبل وكالة التصدير الصينية "سينوشور". أما المبلغ المتبقي وقدره 83 مليون دولار أمريكي، فيُستخدم لأغراض الشركة العامة. وستكون قروض المساهمين تابعة للسندات، مع إعطاء الأولوية لسداد المستثمرين.

المخاطر والاعتبارات

تنشأ المخاطر الرئيسية من الاعتماد الحصري على الصين كمشتري للفحم - حيث أن الطرق البديلة عبر روسيا غير مجدية اقتصاديًا - ومن تركز العملاء. وتشير النماذج إلى أن الرافعة المالية المرتفعة بعد الإصدار تتراجع بسرعة، إلا أن عدم الاستقرار السياسي في منغوليا، مع الانتخابات الرئاسية المقررة عام 2027، قد يُشكل تحديًا للامتياز، على الرغم من أن مدته البالغة 20 عامًا من المرجح أن تصمد أمام تغييرات النظام. وقد تتضخم تكاليف البناء لأغراض التعريفة الجمركية، مما يثير تساؤلات حول الجدوى الاقتصادية الحقيقية، كما أن عدم تصنيف السند يزيد من تقلبات الأسواق الناشئة. وقد تؤدي مخالفات بنود الاتفاقية إلى تسريع السداد، مع مراعاة حرية التصرف لحاملي السندات.

المزايا

يُوفر الدور الراسخ لشركة GMT في صادرات السكك الحديدية المنغولية، المدعوم بامتيازات حكومية واتفاقيات مع العملاء، استقرارًا ملحوظًا. كما يُعزز سجل الإدارة الحافل في قطاعي التعدين والنقل الإقليميين، بالإضافة إلى شراكات MTZ لتبادل القدرات، من كفاءة التنفيذ. وتجذب مزايا الحوكمة البيئية والاجتماعية والمؤسسية، مثل خفض انبعاثات الشاحنات والحفاظ على المراعي، المستثمرين ذوي الأثر الاجتماعي. ويُضيف انخراط شركة Sinosure ضمانات جيوسياسية، بينما تضمن ميزة النقل لمسافات قصيرة القدرة التنافسية من حيث التكلفة في سلسلة توريد الصلب الصينية.

تحديد المواقع

يُتيح معدل الفائدة البالغ 14.5% إمكانية تحقيق مكاسب على المدى القصير والمتوسط. ومع انخفاض الرافعة المالية وتحسن التصنيف الائتماني إلى ما يُعادل تصنيف BB، قد تنخفض فروق الأسعار إلى النصف، مما يعني عوائد تتراوح بين 8 و9% بحلول عام 2028، دافعًا الأسعار نحو مستويات تنفيذ خيارات الشراء مثل 107.5. ويمكن أن يُحقق الاسترداد المبكر خلال سنتين ونصف عائدًا سنويًا يزيد عن 20% من سعر دخول 95، بافتراض استقرار أسعار سندات الخزانة الأمريكية.

قد تُتيح لنا سندات GMT الإسكندنافية فرصة استثمارية عالية المخاطر والعوائد في قطاع تصدير الفحم في منغوليا، حيث تُخفف التدفقات النقدية القوية المدعومة بالامتيازات وإمكانية خفض المديونية من المخاوف الأولية. وبعائد استحقاق يبلغ 16% وآفاق ارتفاع الأسعار عبر خيارات الشراء أو تقليص فروق الأسعار، تُناسب هذه الفكرة المستثمرين المُغامرين الذين يتطلعون إلى عوائد تزيد عن 20% على مدى سنتين إلى ثلاث سنوات. ورغم وجود مخاطر تتعلق بالاعتماد على الصين والمخاطر السياسية، إلا أن الجدوى الاقتصادية للمشروع وموقعه الاستراتيجي يجعلان منه إضافةً جديرة بالاهتمام إلى محافظ الاستثمار المتنوعة في الأسواق الناشئة، مما يُبرر المشاركة في إصدار يناير.

مصدر الصورة الرئيسية: المؤلف

تنويه من بنزينغا: هذا المقال من مساهم خارجي غير مدفوع الأجر. ولا يمثل تقارير بنزينغا، ولم يتم تحريره من حيث المحتوى أو دقته.