انخفض سعر الذهب بنسبة 12% مع تسبب مراكز العملات المشفرة المفرطة في بيع المعادن بقيمة مليار دولار.

عندما انخفض سعر الذهب بنسبة 12% وتراجع سعر الفضة بنسبة 33% في جلسة تداول واحدة يوم الجمعة، انصبّ تركيز السوق بشكل شبه كامل على ترشيح كيفن وارش لمجلس الاحتياطي الفيدرالي وقوة الدولار. لكن هذا التفسير المبسط يغفل حقيقة ما حدث: 79% من هذا الانخفاض لم يكن له أي علاقة بالسياسة النقدية.

بل كان الانهيار عبارة عن سلسلة تفاعلات آلية كانت على وشك الحدوث. وقد انطلق بفعل ثلاثة عوامل مترابطة لا يكاد أحد يتحدث عنها: موجة هائلة من طلبات تغطية الهامش للعملات المشفرة بقيمة 1.68 مليار دولار، ورفع الجهات التنظيمية بهدوء لمتطلبات الهامش في ثلاث قارات، وخوارزميات تداول حاصرت السوق في حلقة مفرغة، محولةً تصحيحًا قياسيًا بنسبة 5% إلى هبوط حاد بنسبة 12%.

يُعدّ فهم كيفية انهيار هذه الآلية أمرًا بالغ الأهمية، لأنه يكشف أن الأسس الهيكلية الداعمة للمعادن النفيسة (الهيمنة المالية، وبيع البنوك المركزية للدولارات، ونقص إمدادات الفضة) لا تزال متينة تمامًا. لم تنهار الفرضية، بل انهارت الرافعة المالية.

مخطط الذهب يُظهر تصحيحًا بنسبة 12% يوم الجمعة المقبل

العلاقة بين العملات الرقمية والمستهلكين لم يتوقعها أحد

لم يبدأ الانهيار فعلياً في مناجم الذهب، بل في أسواق عقود بيتكوين الآجلة. ففي 29 يناير، انخفض سعر بيتكوين من أكثر من 88 ألف دولار إلى أقل من 85 ألف دولار في غضون دقائق معدودة، مما أدى إلى عمليات بيع قسرية بقيمة 1.68 مليار دولار في منصات تداول العملات الرقمية. ويُعد هذا أكبر انهيار في يوم واحد منذ انهيار منصة FTX.

والأمر المثير للاهتمام هو أن 93% من تلك الصفقات كانت عبارة عن مراكز شراء تم إغلاقها قسراً، وليست عمليات بيع قام بها المتداولون. وكانت الخسائر مركزة للغاية: فقد شهدت منصة هايبرليكويد وحدها تصفية 598 مليون دولار، 94% منها كانت عبارة عن رهانات شراء ممولة بالرافعة المالية.

لكن لماذا قد يؤدي انهيار العملات المشفرة إلى انخفاض أسعار الذهب والفضة؟

الجواب هو حسابات "هامش المحفظة". وهي عبارة عن أنظمة متطورة تستخدمها صناديق التحوط والمتداولون المحترفون للتعامل مع جميع استثماراتهم (العملات الرقمية، والمعادن، والأسهم) كمجموعة واحدة كبيرة من الضمانات. عندما ينهار جزء من المحفظة ويؤدي إلى طلب تغطية الهامش، يتعين على المتداول بيع شيء ما على الفور لتوفير السيولة.

تخيل الأمر كالتالي: لديك قرض على سيارة فيراري (بيتكوين) ورهن عقاري على منزلك (ذهب). فجأة، تحطمت الفيراري وأصبحت قيمتها صفرًا. يتصل بك البنك مطالبًا بسداد القرض نقدًا. لا يمكنك بيع الفيراري المحطمة، لذا عليك بيع المنزل فورًا لسداد الدين. كان المنزل سليمًا (لم يكن له أي علاقة بالتحطم)، لكن تم بيعه على أي حال لأن المال موجود فيه.

يحتاج متداول يمتلك 5 ملايين دولار في عقود بيتكوين الآجلة، و3 ملايين دولار في عقود الذهب الآجلة، ومليوني دولار في عقود الأسهم الآجلة، إلى هامش يقارب 400 ألف دولار برافعة مالية 5:1. عندما ينهار سعر البيتكوين ويفقد 200 ألف دولار من قيمة محفظته، يتبخر هامش الأمان بالكامل. فجأةً، يحتاج المتداول إلى هامش 425 ألف دولار، بينما لا يتبقى لديه سوى 200 ألف دولار.

كان الخيار القسري هو بيع كل ما هو سائل، في الوقت الحالي.

أصبحت المعادن النفيسة ضحيةً للأزمة، إذ أن أسواق المعادن خلال ساعات التداول الآسيوية أسهل بكثير من أسواق العملات الرقمية، وتتميز بفجوات سعرية أضيق بين سعري البيع والشراء. يستطيع المتداولون بيع ما قيمته مليون دولار من عقود الذهب الآجلة في ثوانٍ دون التسبب في مزيد من الانهيار، وهو أمرٌ لم يكن بوسعهم فعله في أسواق العملات الرقمية التي كانت تعاني أصلاً من انهيار حاد.

تشير مصادر في القطاع إلى أن ما بين 500 مليون ومليار دولار من المعادن الثمينة بيعت ليس بسبب فقدان المتداولين ثقتهم بالذهب، بل لسداد ديونهم من البيتكوين. وهذا يعني أن ما يقارب 2-3% من انخفاض سعر الذهب بنسبة 12% كان نتيجةً لهذا التأثير وحده، دون أي صلة بالاحتياطي الفيدرالي أو الدولار.

الإطار التنظيمي: زيادات في هوامش الربح تُجهز السلاح

لم يكن السبب الوحيد وراء الانهيار العنيف هو ظهور العملات المشفرة فحسب، بل كان أيضاً أن الجهات التنظيمية أمضت أسابيع في تجهيز السوق ببطء.

في الفترة ما بين 30 ديسمبر و14 يناير، أدت ثلاث تحركات تنظيمية منفصلة إلى تشديد الخناق على أسواق المعادن العالمية:

رفعت مجموعة بورصة شيكاغو التجارية (CME Group) السيولة اللازمة للاحتفاظ بعقود الفضة بنسبة 25% والذهب بنسبة 10% في الأيام التي سبقت 29 يناير. فوجئ المتداول الذي يمتلك 100 عقد فضة بفاتورة قدرها 1.2 مليون دولار للحفاظ على مراكزه مفتوحة. لم يكن بمقدور معظم المتداولين توفير هذا المبلغ، فكان البيع هو خيارهم الوحيد.

خفّضت بورصة شنغهاي للذهب من وتيرة التداول في 30 ديسمبر، رافعةً هوامش الربح على الذهب من 16% إلى 17%، وعلى الفضة من 19% إلى 20%، مع زيادة حادة في الحد الأدنى النقدي المطلوب لكل عقد بنسبة 41%. واضطر المتداولون الأفراد الصينيون، الذين كانوا قد وصلوا إلى أقصى درجات الاقتراض بعد ارتفاع سعر الفضة بنسبة 56%، إلى بيع كميات كبيرة خلال الأسبوع الأول من يناير.

رفعت هيئة تنظيم الأوراق المالية الصينية متطلبات الهامش في سوق الأسهم من 80% إلى 100% في 14 يناير، مما أدى إلى موجة من طلبات تغطية الهامش في جميع حسابات الأسهم. وواجه الوسطاء الذين يستخدمون المعادن الثمينة كضمان لإقراض الأسهم خيارًا صعبًا: بيع الأسهم بأسعار متدنية أو التخلص من معادنهم. وقد اختار الكثيرون المعادن.

أدى التوقيت إلى خلق وضع كارثي. فقد انخفضت مديونية المستثمرين الأفراد الصينيين قبل 27 يناير. وبلغت مديونية المؤسسات الغربية ذروتها بالتزامن مع بدء تطبيق زيادات أسعار بورصة شيكاغو التجارية. وعندما وفرت أنباء وارش ذريعة نفسية للبيع، تضخمت المراكز المفرطة في المديونية عبر ثلاث قارات في وقت واحد.

تشير بيانات بورصة شيكاغو التجارية إلى أن هذه الزيادات التنظيمية وحدها أجبرت على بيع ما بين 800 مليون دولار و1.2 مليار دولار، بغض النظر تمامًا عما كان يعتقده أي شخص عن القيمة الحقيقية للذهب.

مضخم صوت جاما سكويز

بمجرد بدء عمليات البيع، سيطرت آليات سوق المشتقات المالية.

أشارت غولدمان ساكس إلى تجار الخيارات كعامل رئيسي في تسريع الارتفاع. فقد باع هؤلاء التجار كميات هائلة من خيارات الشراء بأسعار تنفيذ مثل 5000 دولار و5100 دولار و5200 دولار. ولحماية أنفسهم مع ارتفاع الأسعار، اضطروا إلى شراء العقود الآجلة. وقد دفع هذا الشراء الآلي الأسعار إلى مزيد من الارتفاع، وهو ما يُعرف بـ"ضغط جاما".

لكن هذه الآليات تعمل في الاتجاه المعاكس أيضاً. فعندما انهارت الأسعار عائدةً إلى مستويات التنفيذ تلك في 29 يناير، اضطر المتعاملون إلى بيع العقود الآجلة لفك التحوط. وقد أدى بيعهم إلى انخفاض الأسعار أكثر، مما حفز المزيد من عمليات البيع من قبل المتعاملين، وخلق حلقة مفرغة.

قدّرت غولدمان ساكس أن حلقة جاما هذه أضافت ما بين 2 و3% إلى كلٍّ من الارتفاع والانخفاض. وبإضافة ذلك إلى "صيد وقف الخسارة" الخوارزمي (حيث تستهدف برامج التداول الآلية مستويات مثل 5100 دولار، و5000 دولار، و4980 دولارًا لإطلاق موجات من أوامر البيع)، خرج التضخيم الآلي عن السيطرة.

الدليل يكمن في كيفية تداول السوق بعد الانهيار: انخفضت الأسعار بشكل متقطع ومتدرج، مصحوبة بارتفاعات مفاجئة في حجم التداول لمدة 60 ثانية عند كل مستوى رئيسي. هذا ليس بيعًا بدافع الذعر، بل هو خوارزميات تحقق أهدافًا محددة مسبقًا، بينما دفعت آليات جاما السوق إلى أقصى حد.

ما يكشفه تحليل هيكل السوق

لعل أوضح دليل على أن هذا كان عطلاً ميكانيكياً يأتي من سوق صناديق المؤشرات المتداولة.

يتداول صندوق iShares Silver Trust (SLV) عادةً بفارق لا يتجاوز 0.5% عن قيمة الفضة التي يمتلكها. خلال فترة الانهيار، ارتفعت العلاوة السعرية إلى 3.3%، ما يعني أن سعر الصندوق المتداول في البورصة كان أعلى بنسبة 3.3% من سعر الفضة المادية.

في الأسواق العادية، يقوم المتداولون الذين يُطلق عليهم "المضاربون" بإنشاء أسهم جديدة في صناديق المؤشرات المتداولة (ETFs) فورًا ويجنون الفرق، مما يُعيد الأسعار إلى وضعها الطبيعي. لكن علاوة بنسبة 3.3% تعني شيئًا واحدًا: لقد انسحب صُنّاع السوق. توقفوا عن إنشاء الأسهم، واختفت السيولة تمامًا.

لم يتمكن المستثمرون الأفراد الذين حاولوا بيع أسهم SLV بسعر 80 دولارًا خلال الانهيار من الحصول على السعر العادل. فقد خسروا 3.3% من قيمة الصفقة فقط، وهي خسارة حقيقية لم تكن بسبب تغير السعر، بل بسبب خلل في بنية السوق.

وبالمثل، اتسع الفارق بين أسعار الشراء والبيع لصندوق GLD (الذي يكون عادةً ضئيلاً في أحد أكثر صناديق المؤشرات المتداولة سيولةً في العالم) إلى ما بين 5 و7 نقاط أساس. وكان صانعو السوق يحمون أنفسهم بتوسيع فروق الأسعار، ما يعني فعلياً فرض ضريبة خفية على كل عملية تداول للأفراد.

التحليل: 79% ميكانيكي، 21% أساسي

إن تحليل انخفاض سعر الذهب بنسبة 12% يكشف الحقيقة:

• إعلان وارش (تغيير جوهري): -2.5%
• قوة الدولار (ارتباط العملة): -1.5%
• تداعيات تصفية العملات المشفرة: -2.0%
• البيع القسري على هامش بورصة شيكاغو التجارية/شنغهاي: -2.5%
• ردود فعل ضغط جاما: -2.0%
• سلسلة وقف الخسارة الخوارزمية: -1.5%

نتجت حوالي 9.5 نقطة مئوية (79% من إجمالي الانخفاض) عن عوامل ميكانيكية لا علاقة لها بإعادة تقييم جوهرية لقيمة المعادن النفيسة. بينما لم تعكس سوى 2.5 نقطة (21%) إعادة تسعير حقيقية بناءً على سياسة الاحتياطي الفيدرالي.

هذا هو الاستنتاج المهم للمستثمرين. لم تتغير العوامل الرئيسية التي أدت إلى ارتفاع الأسعار في عام 2025 (الخوف من الإنفاق الحكومي، وتراجع قيمة الدولار من قبل البنوك المركزية، والنقص الحقيقي في المعروض من الفضة). ما تغير هو أن الرهانات الضعيفة والمفرطة في الاقتراض قد تم التخلص منها بشكل مفاجئ.

ماذا بعد؟

أدى هذا الانهيار إلى إعادة ضبط ضرورية. شهدنا خروج المتداولين الذين بالغوا في مراكزهم، وانخفضت المؤشرات الفنية المرتفعة أخيرًا إلى مستويات مستدامة. وسط هذه الضجة، ظل المشترون على المدى الطويل ثابتين. تواصل بولندا والصين تعزيز احتياطياتهما، ويبقى الطلب الصناعي على الفضة مستقرًا.

عندما يحين موعد الارتفاع القادم، سيُبنى على أساس الشركات التي نجت من الأزمة لا على أساس المضاربين. هذا ليس مؤشراً على تراجع السوق، بل هو تطور صحي للسوق.

بالنسبة للمستثمرين، الخلاصة واضحة: عندما يكون 79% من الانهيار ناتجًا عن عوامل ميكانيكية لا جوهرية، فإن السؤال ليس ما إذا كان ينبغي التخلي عن الفرضية أم لا. السؤال هو ما إذا كنت تفهم ديناميكيات الرافعة المالية جيدًا بما يكفي لإدراك أن التصفية القسرية هي في الواقع خلل مؤقت في السوق يخلق فرصًا استثمارية بدلًا من أن يكون نهاية دورة اقتصادية.

لقد أصبح لدينا سوق أكثر نقاءً يعكس الطلب الفعلي بدلاً من الأموال المقترضة. انخفضت الأسعار بسبب انهيار الرافعة المالية، وهذا التغيير التلقائي يمهد الطريق لمسار أكثر استقراراً في المستقبل.

تنويه من بنزينغا: هذا المقال من مساهم خارجي غير مدفوع الأجر. ولا يمثل تقارير بنزينغا، ولم يتم تحريره من حيث المحتوى أو دقته.