الكاتب هو كاتب عمود في موقع رويترز بريكينج فيوز. الآراء الواردة هنا هي آراؤه الشخصية.

بقلم هدسون لوكيت

هونغ كونغ، 8 أبريل (رويترز بريكينج فيوز) - في عام 1989، شارك أكيو موريتا، المؤسس المشارك لشركة سوني (6758.T) ، في تأليف مقال بعنوان "اليابان التي تستطيع قول لا"، جادل فيه بأن على الشركات اليابانية رفض، من بين أمور أخرى، تركيز الشركات الأمريكية على عمليات الاندماج والاستحواذ. واليوم، بدأت الشركات اليابانية أخيرًا في تبني هذه المفاهيم، لكن الهيئة الحكومية المسؤولة عن الطفرة الأخيرة في نشاط الصفقات تستعد لمنح الشركات أدوات جديدة لصد عمليات الاستحواذ غير المرغوب فيها، مما قد يعرض للخطر الانتعاش الناشئ للاقتصاد الياباني الذي تبلغ قيمته 4 تريليونات دولار.

تُعدّ هذه الخطوة بمثابة مفاجأة من وزارة الاقتصاد والتجارة والصناعة، التي تفتقر مبادئها التوجيهية العادلة بشأن عمليات الاندماج والاستحواذ، والمنشورة عام 2023، إلى قوة القانون الصارم، لكنها باتت تحظى بنفوذ كبير لدى مجالس إدارة الشركات، لدرجة أن عمليات الاندماج والاستحواذ المتعلقة باليابان تضاعفت تقريبًا العام الماضي لتصل إلى 400 مليار دولار، وفقًا لبيانات ديلوجيك. وتستحوذ شركات الأسهم الخاصة، بقيادة باين كابيتال وكي كي آر (KKR.N) ، التي كانت تُوصف سابقًا بأنها "مُتوحشة على الأبواب"، على الشركات اليابانية بوتيرة قياسية. وقد جمعت هذه الشركات، وغيرها من عمالقة الاستحواذ الأجانب، مبالغ طائلة لصناديقها الآسيوية لاستثمارها في ما أصبح السوق الأكثر حيوية وربحية في المنطقة.

يمثل هذا النشاط المحموم ذروة جهودٍ حثيثة استمرت لأكثر من عقد من الزمن، مدعومةً بإصلاحاتٍ في بورصة اليابان، لتحفيز النشاط المؤسسي بما يعزز الكفاءة والنمو لمواجهة تداعيات شيخوخة السكان. إلا أن عمليات الاستحواذ العدائية وحملات النشطاء قد أدت إلى وتيرة تغييرٍ متسارعة، وأثارت مخاوف بشأن صفقاتٍ "غير مرغوب فيها"، تُقيّم فقط بناءً على السعر، والتي قد تُفضي إلى بيع أصولٍ اقتصاديةٍ قيّمة، أو تُقوّض الأمن القومي، أو تُعطّل سلاسل التوريد الحيوية.

لذا، تعهدت وزارة الاقتصاد والتجارة والصناعة في فبراير/شباط بتوضيح المبادئ التوجيهية في وقت لاحق من هذا العام - ربما في وقت مبكر من شهر مايو/أيار - من خلال تسليط الضوء على مفهوم "القيمة المؤسسية" الذي تُعرّفه بأنه صافي القيمة الحالية للتدفقات النقدية المستقبلية. وصرح هيرويوكي ساميشيما، مدير قسم أنظمة الشركات بالوزارة، لوكالة رويترز، بأن مجلس الإدارة "له الحق في الرفض إذا اعتقد أن الإدارة الحالية قادرة على تعزيز القيمة المؤسسية بشكل أفضل، أو إذا رأى أن المشتري قد يلجأ لاحقًا إلى تجريد الأصول أو استخراج التكنولوجيا"، مضيفًا أن "الهدف من هذا التحديث ليس تشجيع الشركات على تطبيق تدابير دفاعية ضد الاستحواذ".

ومع ذلك، تلجأ الشركات بالفعل إلى مثل هذه المبررات للرفض دون أي تحريض من وزارة الاقتصاد والتجارة والصناعة: فقد رفضت شركة Seven & I (3382.T) عرضًا بقيمة 46 مليار دولار من شركة Alimentation Couche-Tard الكندية (ATD.TO) العام الماضي بحجة أن الإدارة قادرة على تعزيز العائدات بشكل أفضل، مع التأكيد في الوقت نفسه على أن متاجرها الصغيرة تُعدّ بنية تحتية وطنية حيوية. ويتم تداول أسهم مالكة سلسلة متاجر 7-Eleven حاليًا بخصم يقارب 20% عن سعر آخر عرض قدمته Couche-Tard.

في أسوأ الأحوال، قد تؤدي توضيحات الوزارة إلى إبطاء وتيرة الصفقات، وتمنح مجالس الإدارة ذريعةً لتجاهل القيمة التي يضيفها المشترون الاستراتيجيون والكيانات الخاصة إلى العديد من الصفقات. وهذا ما يجعل من الضروري التدقيق في المثال الشائع حاليًا، والذي يُستشهد به على نطاق واسع في الأوساط المالية في طوكيو، لعملية استحواذ أخرى "غير مرغوب فيها": شركة ماندوم.

استُخدمت عملية الاستحواذ الإداري على مجموعة مستحضرات التجميل الرجالية "ماندوم" (4917.T ) بقيمة 126 مليار ين (790 مليون دولار أمريكي) لتسليط الضوء على مخاطر استهداف الشركات بعروض أقل ملاءمة وبأسعار أعلى. فبعد إعلان عرض الاستحواذ المُعتمد من الإدارة من قِبل شركة "سي في سي كابيتال بارتنرز" (CVC.AS) ، سارع صندوق "موراكامي" الياباني الناشط إلى زيادة حصته للضغط من أجل الحصول على سعر أفضل. ثمّ انقضّت شركة "كيه كيه آر" بعرض أعلى وخطة خاصة بها - اعتبرتها الشركة المستهدفة أقل ملاءمة - لإعادة هيكلة عمليات "ماندوم". ومع ذلك، يبدو أن النظام قد سار كما هو مُخطط له: فقد تفوّقت "سي في سي" في نهاية المطاف على "كيه كيه آر" وحصلت على دعم الإدارة لخطة توسيع العلامة التجارية في جنوب شرق آسيا، ودفعت في نهاية المطاف للمساهمين علاوة بنسبة 58% على سعر عرض الاستحواذ الأصلي.

وبعيدًا عن تلك الصفقات، تبدو المخاوف من هيمنة المستثمرين الناشطين مبالغًا فيها. ففي أبرز انتصار حتى الآن، والذي شهد إجبار شركة إليوت لإدارة الاستثمار للمساهمين بقيادة أكيو تويودا على دفع مبالغ طائلة لتحويل شركة تويوتا للصناعات (6201.T) إلى شركة خاصة، فشل المساهم المُلحّ في إجبار المشترين المُمولين من شركة تويوتا موتور (7203.T) على دفع القيمة الجوهرية الكاملة للشركة المستهدفة، وفقًا لحساباته الخاصة. وحتى في هذا النجاح التاريخي، لم يحقق المستثمر الناشط كل ما أراده.

ومع ذلك، فمن المنطقي تمامًا أن ترغب وزارة الاقتصاد والتجارة والصناعة في عروض شراء تتضمن خطة عمل محددة وقابلة للتنفيذ، وتأتي من مشترٍ لديه سجل حافل في إعادة هيكلة عمليات الشركات المستهدفة بدلاً من مجرد تفكيكها. ولكن إذا قللت التوضيحات المزمعة من الدور المحوري للسعر في إبرام الصفقات بناءً على افتراضات المشاركين في السوق، فإنها تخاطر بالعودة إلى الأيام الخوالي السيئة التي كانت فيها الشركات المدرجة تتجاهل العروض المشروعة.

إلى جانب ذلك، هناك طرق أفضل لمعالجة مخاوف الوزارة: يجري العمل حاليًا على إنشاء نسخة يابانية من لجنة الاستثمار الأجنبي في الولايات المتحدة (CFIUS)، ومن الممكن تطبيق قاعدة "أثبت أو اصمت" على غرار المملكة المتحدة لردع عروض المناقصات التافهة إذا تعاونت وزارة الاقتصاد والتجارة والصناعة ووكالة الخدمات المالية ووزارة العدل في الإصلاحات اللازمة.

يمكن لمثل هذه الإجراءات أن تعالج المخاوف الحقيقية من أن يؤدي سيل الصفقات إلى تآكل ما تبقى من تفوق تكنولوجي عالمي للشركات اليابانية. لنأخذ على سبيل المثال استحواذ شركة ياجيو التايوانية (2327.TW) على شركة شيبورا للإلكترونيات، المتخصصة في صناعة أجهزة الاستشعار. أثار العرض غير المرغوب فيه تساؤلات حول اعتمادها المحتمل على مبيعاتها للجيش الصيني من الشركة المستهدفة، الأمر الذي استدعى تدخل مستثمر ياباني لم ينجح في صد العرض الأجنبي. ولكن في سبتمبر/أيلول، منحت مراجعة بموجب قانون الصرف الأجنبي والتجارة الخارجية الياباني شركة ياجيو موافقة رسمية على عملية الشراء، حيث أفادت رويترز، نقلاً عن مصدر لم تسمه، أن الشركة التايوانية وافقت على منع تسريب التكنولوجيا الحساسة لحماية دور شيبورا في سلسلة توريد ذات أهمية استراتيجية. وبغض النظر عما إذا كان ذلك كافياً أم لا، فمن المرجح أن اليابان بحاجة إلى نظام تدقيق أكثر شمولاً ومركزية على غرار لجنة الاستثمار الأجنبي في الولايات المتحدة (CFIUS).

ومع ذلك، لا يتطلب أي من هذا من وزارة الاقتصاد والتجارة والصناعة التقليل من أهمية السعر في الحكم على عمليات الاستحواذ، الأمر الذي قد يعرقل ثمار مسيرة اليابان الطويلة نحو الإصلاح في الوقت الذي بدأت فيه الشركات المدرجة والمستثمرون، سواء الأجانب أو المحليون، في استيعاب تنوع الرأسمالية اليابانية التي تركز بشكل متزايد على العوائد.

المفارقة تكمن في أنه على الرغم من انتقادات مؤسسها المشارك اللاذعة للشركات الأمريكية، أصبحت سوني رائدة في مجال الاستثمار الياباني القائم على القيمة، وذلك من خلال تبسيط أعمالها وفصل شركاتها التابعة. وقد تجاوز العائد الإجمالي لسهمها 500% خلال العقد الماضي، متفوقًا بكثير على عائد شركة تويوتا موتور البالغ 260% خلال الفترة نفسها. وكما يقول رئيس مكتب طوكيو لإحدى شركات الاستثمار المباشر العالمية، فإن أفضل وسيلة لحماية الإدارة من أي عروض غير مرغوب فيها هي تحسين أدائها في تعزيز القيمة: "أفضل دفاع هو ألا تكون هدفًا للاستحواذ من الأساس".

تابعوا هدسون لوكيت على بلو سكاي و إكس .