اشترك في موضوع "القيمة الأساسية" موضوع " مُكتشف الاتجاهات" - افتح الأرشيف التاريخي الكامل ولا تفوت أي اختيار أسبوعي مرة أخرى.

أجبر يوم واحد للمستثمرين وول ستريت على إعادة تقييم Sandisk Corporation(SNDK.US) . فبعد أن تعرض السهم لضغوط عقب إعلان الأرباح، أدت سلسلة من الإفصاحات خلال هذا الحدث إلى تغيير جذري في توجهات السوق بين عشية وضحاها، مما رفع قيمة الأسهم بنسبة تقارب 14%.

لم يكن المنتج الجديد وحده ما أثار حماس المستثمرين. فقد سعت الإدارة لإثبات أن سانديسك لم تعد مجرد شركة تعتمد على ارتفاع أسعار ذاكرة NAND، بل أصبحت شركة قادرة - من خلال العقود طويلة الأجل، وتحديثات التكنولوجيا، وعمليات إعادة شراء الأسهم المكثفة - على أن تصبح "آلة تراكم" تُدرّ تدفقات نقدية مستدامة. وقد برزت أربعة عوامل محفزة.

1. هدف هامش ربح إجمالي يبلغ حوالي 80%

وضعت سانديسك إطارًا ماليًا متعدد السنوات يمتد من السنة المالية 2028 إلى 2030، ويتصدره هدف هامش ربح إجمالي يبلغ حوالي 80%. لطالما كانت صناعة ذاكرة NAND صناعة دورية بامتياز - يرتفع الطلب، وترتفع الأسعار، وتتدفق الطاقة الإنتاجية، ثم يؤدي فائض العرض إلى انخفاض حاد في هوامش الربح. والنقطة الأساسية هنا هي أن نسبة 80% تمثل متوسط الهدف خلال السنة المالية 2028-2030، مما يشير إلى أن الإدارة تعتقد أن ارتفاع هامش الربح هيكلي وليس مجرد ارتفاع مؤقت في الأسعار.

أشارت توقعات الربع الرابع من السنة المالية 2026 إلى هذه القدرة الربحية: إيرادات سنوية تقارب 36 مليار دولار، وهامش ربح إجمالي غير متوافق مع مبادئ المحاسبة المقبولة عموماً بنسبة 84.6%، وتدفق نقدي حر معدل سنوي يقارب 20 مليار دولار. وتُقدّر بنك أوف أمريكا أنه في حال استمرار هذا الإطار، يُمكن لشركة سانديسك أن تُحقق تدفقاً نقدياً تراكمياً يقارب 100 مليار دولار خلال الفترة المالية 2028-2030. وقد تحوّل النقاش من "هل تستطيع سانديسك تحقيق أرباح؟" إلى "إلى متى ستستمر هذه الهوامش المرتفعة؟"

2. عقود NBM طويلة الأجل - محاولة لإعادة كتابة الدورة

تستند ثقة سانديسك بشكل كبير إلى عقودها متعددة السنوات (NBM) ، التي ترتقي بعلاقات العملاء من مفاوضات ربع سنوية حول الأسعار إلى شراكات عميقة وممتدة لسنوات عديدة. تضمن هذه الاتفاقيات مزيج المنتجات وحجمها وآليات التسعير - أسعار ثابتة في بعض السنوات، وحدود دنيا وعليا في السنوات اللاحقة - مدعومة بضمانات مالية من العملاء.

حتى الآن، وقّعت شركة سانديسك اتفاقيات إدارة الشبكة مع 8 عملاء متخصصين في مراكز البيانات ، من بينهم 3 شركات أمريكية عملاقة في مجال الحوسبة السحابية ، وقد قام اثنان منهم بتوسيع نطاق اتفاقياتهما. أبرز الأرقام:

• متوسط المدة المرجحة لأكثر من 4 سنوات (حتى 5 سنوات)
• تم بالفعل الالتزام بنحو نصف شحنات السنة المالية 2027 ونحو ثلثي شحنات السنة المالية 2028
• 93.9 مليار دولار قيمة العقد الإجمالية عند الحد الأدنى للسعر
• 91.1 مليار دولار من التزامات الأداء المتبقية
• ضمانات مالية للعملاء بقيمة 16.5 مليار دولار

بما أن مبلغ 93.9 مليار دولار يُحسب عند الحد الأدنى، فقد تكون الإيرادات الفعلية أعلى من ذلك. لا تستطيع NBM محو الدورة الاقتصادية، لكنها تُخفف من حساسية الأرباح لأسعار الربع السنوية - وتتلخص الفكرة الأساسية في أن السوق يجب أن يُقيّم سانديسك بناءً على الطلبات طويلة الأجل والتدفقات النقدية المتوقعة، وليس على أسعار السوق الفورية.

شهد العرض أيضًا انخفاضًا هيكليًا: فقد تراجعت الطاقة الإنتاجية العالمية لرقائق NAND بنحو 30% عن ذروتها في عام 2022 (أي ما يعادل 560 ألف رقاقة شهريًا)، مع عودة معدل الاستخدام إلى ما يقارب 100%. وتعتزم سانديسك زيادة الشحنات من خلال تحديثات العمليات بدلًا من إنشاء مصانع جديدة . وقد تم تجديد مشروعها المشترك مع كيوكسيا حتى عام 2034 ، وقدّمت الشركتان معًا نحو 29% من إنتاج NAND في الصناعة باستثمار رأسمالي لا يتجاوز 13% خلال الفترة من 2021 إلى 2025. ومن BiCS5 إلى BiCS11، ارتفعت كثافة البتات لكل رقاقة بنحو 54% لكل جيل في المتوسط، مما يتيح نموًا في الشحنات يتراوح بين 5% و9% بكثافة رأسمالية لا تتجاوز 1%.

3. إعادة 100% من المبلغ النقدي الزائد

أولويات تخصيص رأس المال واضحة: الاستثمار في الأعمال والتكنولوجيا؛ الحفاظ على ميزانية عمومية سليمة وخالية من الديون؛ ثم إعادة 100% من الفائض النقدي إلى المساهمين - مع تفضيل واضح لعمليات إعادة شراء الأسهم على توزيعات الأرباح. بعد إتمام عملية إعادة شراء ما يقارب 4.5 مليار دولار من أصل 6 مليارات دولار مُصرّح بها، وإضافة 14 مليار دولار جديدة، يتبقى حوالي 15.5 مليار دولار. تشير BofA إلى أنه إذا تم توجيه ما يقارب 100 مليار دولار من التدفق النقدي بشكل رئيسي إلى عمليات إعادة الشراء، فبإمكان SanDisk إعادة شراء ما يقارب نصف قيمتها السوقية الحالية. تُقدّر TMTB أن عمليات إعادة الشراء المُستدامة قد ترفع ربحية السهم لعام 2030 من حوالي 345 دولارًا إلى نطاق يتراوح بين 467 و787 دولارًا، مقابل توقعات المحللين بانخفاض ربحية السهم إلى حوالي 164 دولارًا مع بداية الدورة الاقتصادية.

4. HBF - خيار تقييمي في عصر الاستدلال بالذكاء الاصطناعي

تُعدّ تقنية ذاكرة الفلاش عالية النطاق الترددي ( HBF ) من سانديسك بنيةً مصممةً خصيصًا لتلبية احتياجات المستخدمين الذين يعانون من نقص في سعة الذاكرة. فهي توفر نطاق قراءة يقارب نطاق HBM مع سعة أكبر من 8 إلى 16 ضعفًا ، مما يجعلها مثاليةً لنماذج MoE الكبيرة، ونوافذ السياق الطويلة، وذاكرات التخزين المؤقت KV الضخمة. في عمليات المحاكاة الداخلية، يمكن لوحدة معالجة رسومية واحدة مزودة بتقنية HBF أن تحل محل ثماني وحدات معالجة رسومية HBM (بكفاءة رأسمالية تبلغ حوالي 8 أضعاف). وقد تم بالفعل تصنيع أول شريحة HBF، ومن المتوقع طرح نماذج أولية منها في عام 2027. ويضم تحالف HBF بالفعل شركات SK Hynix وGoogle وMeta وTenstorrent ، بالإضافة إلى انضمام مهندس الرقائق الأسطوري جيم كيلر إلى مجلسه الاستشاري. وتصف غولدمان ساكس تقنية HBF بأنها "خيار واعد" يُضاف إلى امتياز NAND الأساسي، وهو خيار من شأنه أن يُعيد سانديسك من شركة مصنعة للذاكرة إلى منصة ذاكرة للذكاء الاصطناعي.

هل نجحت شركة سانديسك حقاً في الخروج من هذه الدوامة؟

لم يثبت ذلك بعد. ولا تزال هناك عدة محاذير: فتوقعات الشركة بأن سوق ذاكرة الفلاش سيرتفع من متوسط تاريخي يقارب 60 مليار دولار إلى أكثر من 300 مليار دولار في عام 2026، ويقترب من 500 مليار دولار في عام 2027، تعتمد بشكل كبير على استمرار الطلب على مراكز بيانات الذكاء الاصطناعي وارتفاع الأسعار؛ ولم يتم اختبار قدرة NBM على تحمل الضغط خلال فترة انكماش كاملة، ولا تزال أحجام غير NBM متذبذبة مع السوق؛ ولا يزال العرض الجديد من المصنعين الصينيين، وعودة الأسعار إلى متوسطها، وأي تباطؤ في الإنفاق الرأسمالي على الحوسبة السحابية، تشكل مخاطر قائمة؛ ولا تزال إيرادات HBF بعيدة المنال لسنوات.

ما تغيّر فعلاً هو الخطاب السائد: تأمين الطلب بطلبات طويلة الأجل، والتحكم في العرض من خلال تطوير العمليات، وتوفير السيولة عبر خفض كثافة رأس المال، وتحويل هذه السيولة إلى ربحية للسهم من خلال عمليات إعادة شراء الأسهم. يبقى على سانديسك أن تثبت ما إذا كانت هذه مجرد دورة نمو استثنائية في سوق الذاكرة، أم أنها إعادة تقييم هيكلية حقيقية لنموذج أعمال ذاكرة NAND.

طرق تشغيل اللحن المدرجة في الولايات المتحدة

الأسماء المذكورة أدناه هي أفكار مرتبطة بالقصة، وليست توصيات.

• Sandisk Corporation(SNDK.US) - الاستثمار المباشر؛ تعتمد فرضية إعادة التقييم على أداء NBM، وهدف هامش الربح البالغ حوالي 80٪، ووتيرة إعادة الشراء.
• ميكرون تيكنولوجي(MU.US) - أقرب شركة مدرجة في الولايات المتحدة تمثل دورة إعادة تدوير NAND/DRAM، ومورد رئيسي لـ HBM يعتمد على نفس الطلب على ذاكرة الذكاء الاصطناعي.
• ويسترن ديجيتال كورب(WDC.US) - الشركة الأم السابقة لشركة سانديسك؛ تستفيد من التوسع الأوسع في سعة التخزين/مراكز البيانات.
• إنفيديا(NVDA.US) - ركيزة الحوسبة للذكاء الاصطناعي التي صُممت مسرعاتها HBF لتكملها؛ مقياس لطلب الاستدلال.
• ألفابيت (جوجل)(GOOG.US) / ميتا بلاتفورمس(META.US) - شركات الحوسبة السحابية الضخمة المدرجة في تحالف HBF ومن بين مشتري مراكز البيانات الذين يقودون الطلب على ذاكرة NAND.
• برودكوم(AVGO.US) - الاستفادة من رقائق الذكاء الاصطناعي المخصصة لنفس عملية بناء الاستدلال.
• صناديق الاستثمار المتداولة في أشباه الموصلات ( ETF لأشباه الموصلات VanEck Vectors(SMH.US) و Ishares قطاع أشباه الموصلات في PHLX Sox(SOXX.US) ) - تعرض متنوع لأولئك الذين يخشون تقلبات الذاكرة ذات الاسم الواحد.

تنويه: هذا المقال عبارة عن ملخص لأغراض إعلامية فقط، ولا يُعدّ نصيحة استثمارية. تتسم أسهم الشركات ذات القيمة السوقية العالية بتقلبات دورية حادة؛ لذا يُرجى إجراء بحثك الخاص، والنظر في حجم الاستثمار ومستوى تحملك للمخاطر قبل الاستثمار.