أصبحت شركة Space Exploration Technologies Corp. (NASDAQ: SPCX ) خامس أغلى شركة على هذا الكوكب.

أول محلل في وول ستريت قام بتقييم السهم يعتقد أن قيمته أقل من نصف ما يدفعه المستثمرون.

بدأ كيث سنايدر في CFRA هذا الأسبوع تغطية SPCX بتصنيف بيع وسعر مستهدف قدره 115 دولارًا، مما يعني انخفاضًا بنسبة 46٪ تقريبًا عن المستويات الحالية، وفقًا لتصنيفات محللي Benzinga .

وهو حتى الآن التصنيف الرسمي الوحيد لسهم ارتفع بأكثر من 55٪ منذ ظهوره الأول في 12 يونيو، ليصل إلى قيمة سوقية تقارب 2.75 تريليون دولار.

يبرز هذا التوقع الهبوطي في سوق تبنى فيه العديد من المستثمرين رؤية إيلون ماسك المتمثلة في الجمع بين الصواريخ القابلة لإعادة الاستخدام والاتصال العالمي بالأقمار الصناعية والذكاء الاصطناعي تحت مظلة شركة واحدة.

قال سنايدر في عرض تقديمي حديث لـ CFRA: "لم يعد من الأفضل فهم شركة SpaceX على أنها شركة إطلاق متخصصة فقط".

بدلاً من ذلك، ينظر إلى الشركة على أنها منصة متكاملة رأسياً تشمل خدمات الإطلاق، واتصال ستارلينك، والبنية التحتية للذكاء الاصطناعي.

لا يكمن اعتراض سنايدر في أن شركة سبيس إكس شركة سيئة، بل في أن السعر الحالي يشمل أعمالاً تجارية بالكاد موجودة بعد.

ستارلينك هو العمل الحقيقي

وأكد سنايدر أن شركة سبيس إكس قد بنت أعمالاً تجارية هائلة حول ستارلينك، والتي تطورت لتصبح المحرك الرئيسي لإيرادات وأرباح الشركة.

وفقًا لملف S-1 الخاص بشركة SpaceX، حقق قطاع الاتصال إيرادات بقيمة 11.4 مليار دولار في عام 2025، مقارنة بـ 4.1 مليار دولار من قطاع الفضاء و 3.2 مليار دولار من عمليات الذكاء الاصطناعي.

تخدم ستارلينك ما يقرب من 10.3 مليون مشترك في 164 دولة وإقليم، مما يجعلها واحدة من أكبر شبكات النطاق العريض عبر الأقمار الصناعية في العالم.

ارتفع الدخل التشغيلي للاتصال إلى 4.4 مليار دولار في عام 2025 من 469 مليون دولار فقط في عام 2023، مما يدل على وجود رافعة تشغيلية كبيرة مع توسع الشبكة.

تعتبر CFRA خدمة Starlink ميزة تنافسية حقيقية لأن SpaceX تسيطر على سلسلة القيمة بأكملها، بدءًا من تصنيع الأقمار الصناعية وخدمات الإطلاق وحتى عمليات الشبكة وعلاقات العملاء.

قال سنايدر: "يُعدّ مشروع ستارلينك المحرك الرئيسي للربح بالنسبة للشركة".

تكمن المشكلة في أعمال الذكاء الاصطناعي لشركة سبيس إكس

بينما تُدرّ شركة ستارلينك تدفقات نقدية كبيرة اليوم، يشير سنايدر إلى أن المستثمرين يدفعون بشكل متزايد مقابل ما قد تصبح عليه شركة سبيس إكس بدلاً مما هي عليه حاليًا.

يشمل قطاع الذكاء الاصطناعي في الشركة Grok و X والإعلان والاشتراكات وترخيص البيانات ومجموعات الحوسبة الضخمة المعروفة باسم COLOSSUS و COLOSSUS II.

وقد وصفت الإدارة الذكاء الاصطناعي بأنه أكبر فرصة طويلة الأجل، حيث قدرت إجمالي السوق المستهدف بنحو 26.5 تريليون دولار للشركات المتعلقة بالذكاء الاصطناعي.

لكن سنايدر لا يصدق تلك التوقعات.

خلال ندوة عبر الإنترنت يوم الجمعة، وصف تقدير شركة سبيس إكس الإجمالي للسوق المستهدف البالغ 28.5 تريليون دولار بأنه "خيال كامل"، مشيراً إلى أن هذا الرقم يعادل تقريباً الناتج الاقتصادي السنوي الكامل للولايات المتحدة.

قال سنايدر: "أقدم هذا على أنه طموحات الإدارة وليس تنبؤًا يمكنك إدخاله مباشرة في نموذج".

تكبدت شركة xAI خسائر تجاوزت 6 مليارات دولار من عملياتها في عام 2025.

تشير CFRA إلى أن جزءًا كبيرًا من التقييم الحالي لشركة SpaceX يعكس بشكل فعال نجاح الذكاء الاصطناعي المستقبلي الذي لم يتم إثباته تجاريًا بعد.

تأتي عملية البيع من الرياضيات.

باستخدام نهج مجموع الأجزاء - تقييم كل شركة على حدة وجمعها - يقدر سنايدر قيمة الإطلاق بحوالي 188 مليار دولار، وستارلينك بحوالي 159 مليار دولار، وxAI بحوالي 877 مليار دولار، بقيمة عادلة تبلغ حوالي 1.22 تريليون دولار في عام 2026.

وهذا أقل بنحو 530 مليار دولار من 1.75 تريليون دولار التي تم تسعير الاكتتاب العام الأولي بها، وأقل بكثير من نصف سعر تداول السهم الآن.

حتى أكثر سيناريوهات تفاؤله لعام 2027، والذي يفترض أن تقوم شركة xAI ببناء وتأجير مجموعة حواسيب COLOSSUS جديدة، يصل إلى ما يقارب تريليوني دولار. أما السيناريو الأساسي فيبلغ حوالي 1.5 تريليون دولار.

يقدر قيمة xAI بـ 30 ضعف الإيرادات، ومع ذلك لا يستطيع الوصول إلى سعر السوق.

إنفاق هائل، تدفق نقدي حر سلبي

ومن المخاوف الأخرى كثافة رأس المال.

على الرغم من توليد 6.8 مليار دولار من التدفق النقدي التشغيلي خلال عام 2025، أنفقت شركة SpaceX 20.7 مليار دولار على النفقات الرأسمالية، مما أدى إلى تدفق نقدي حر سلبي بقيمة 14 مليار دولار تقريبًا قبل تعديلات المحفظة.

يعكس هذا الإنفاق استثمارات متزامنة في تطوير مركبة ستار شيب، وأقمار ستارلينك من الجيل التالي، وتقنية الاتصال المباشر بالخلايا، ومراكز بيانات الذكاء الاصطناعي، والبنية التحتية للحوسبة المدارية المستقبلية.

تُقرّ شركة CFRA بأن شركة SpaceX تمتلك مزايا تكنولوجية كبيرة، لا سيما في مجال الصواريخ القابلة لإعادة الاستخدام ونشر الأقمار الصناعية. ومع ذلك، تعتقد الشركة أن المستثمرين يمولون مشاريع طموحة متعددة في آن واحد.

كتب سنايدر: "هذا عمل تجاري عالي الجودة، ولكنه ليس منخفض المخاطر بعد".

عامل المسك

الركن الثالث هو السيطرة. فمن خلال أسهم الفئة "ب" ذات التصويت المميز، يمتلك ماسك حوالي 85% من قوة التصويت بينما يمتلك ما يقرب من نصف المصالح الاقتصادية، مما يترك للمساهمين من الجمهور رأياً حقيقياً ضئيلاً.

قال سنايدر: "يمكنك أن تسمي الشركة إيلون إكس".

لا تشكك النظرة التشاؤمية العامة في ابتكارات شركة سبيس إكس، بل تشكك فيما إذا كان سعر السهم يفترض مسبقاً النجاح في كل مبادرة رئيسية تقريباً.

أثبتت ستارلينك قدرتها على تحقيق الإيرادات والأرباح. وترسّخ فالكون 9 مكانته كمنصة الإطلاق المهيمنة عالميًا. لكن ستار شيب لا تزال قيد التطوير، والذكاء الاصطناعي المداري لا يزال نظريًا، وجدوى الذكاء الاصطناعي على المدى الطويل لا تزال غير مؤكدة.

بالنسبة لشركة CFRA، فإن هذا المزيج يخلق ملفاً غير مواتٍ للمخاطر والعوائد عند المستويات الحالية.

صورة: ديميتريس بارليتيس / شترستوك