بقلم إيكو وانغ

نيويورك، 10 أبريل (رويترز) - يلجأ وول ستريت إلى بعض المعايير غير المألوفة لتسعير شركة سبيس إكس التابعة لإيلون ماسك .

يقوم أحد كبار المستثمرين المؤسسيين في شركة SpaceX على الأقل بمقارنة أداء شركة الصواريخ والأقمار الصناعية بشكل خاص ليس مع منافسيها في مجال الطيران مثل Boeing BA.N أو عمالقة الاتصالات مثل AT&T TN ، ولكن مع شركة Palantir Technologies PLTR.O المحبوبة في السوق وشركات البنية التحتية للذكاء الاصطناعي مثل GE Vernova GEV.N و Vertiv VRT.N - في محاولة لتبرير تقييم بقيمة 1.75 تريليون دولار قبل ما يمكن أن يكون أكبر اكتتاب عام في التاريخ .

يوضح الإطار، الذي وصفه مصدر مطلع على تفكير الشركة لرويترز لأول مرة، التحدي غير المعتاد المتمثل في تسعير شركة ليس لها نظراء واضحون في السوق العامة - والمدى الذي ستبرر به وول ستريت التقييم المرتفع.

أفادت رويترز الأسبوع الماضي بأن شركة سبيس إكس قدّمت طلباً سرياً للاكتتاب العام الأولي في الولايات المتحدة . وكانت رويترز قد ذكرت سابقاً أن الشركة ستعقد اجتماعاً مع المحللين في 21 أبريل/نيسان.

بقيمة سوقية محتملة تبلغ 1.75 تريليون دولار، تبدو شركة سبيس إكس باهظة الثمن وفقًا للعديد من المعايير التقليدية ، بما في ذلك مقارنتها بمضاعفات الأرباح والإيرادات للشركات التي غالبًا ما تُستشهد بها كنقاط مرجعية لأجزاء من أعمالها. في مجال الفضاء، يُقصد بذلك شركتي بوينغ ولوكهيد مارتن (LMT.N) ، اللتين تُنافسهما شركة سبيس إكس في خدمات الإطلاق من خلال مشروعهما المشترك "يونايتد لانش ألاينس". أما في مجال الوصول إلى الإنترنت، فتُعتبر شركتا AT&T وفيريزون (VZ.N) منافستين قويتين.

لكن الداعمين الماليين للشركة، التي تسير على الطريق الصحيح لجمع 75 مليار دولار في طرح عام أولي هذا العام، يزعمون أن المقارنات مع الشركات الراسخة في الأعمال التقليدية تغفل الهدف من شركة SpaceX وغيرها من شركات ماسك - وهو الاستفادة من ظهور التحولات الاقتصادية "العلمانية" طويلة الأجل في وقت لا يمتلك فيه سوى عدد قليل من المنافسين القدرة على القيام بذلك.

لطالما حظيت شركات ماسك بتقييمات عالية، ويرجع ذلك جزئياً إلى أن المستثمرين يراهنون عليه شخصياً - وتُعد شركة تسلا TSLA.O المثال الأوضح على ذلك - ويتوقع مستثمرو سبيس إكس أن يستمر هذا الديناميكي في أي طرح عام.

وصف بريت جونسن، المدير المالي لشركة سبيس إكس، بيع أسهم الشركة في "أكبر سوق مستهدف في تاريخ البشرية" - سوق محتملة بقيمة 370 مليار دولار في قطاع الفضاء - بأنه "أمر مثير للغاية"، وذلك وفقًا لمصدرين مطلعين على الأمر. وأضاف المصدران أن جونسن قدّر حجم السوق المحتملة لخدمة الإنترنت ستارلينك التابعة للشركة بنحو 1.6 تريليون دولار.

لم ترد شركة سبيس إكس على طلب التعليق.

إعادة النظر في المقارنات

إن إيجاد الشركات المماثلة المناسبة لشركة SpaceX يقع في قلب نقاش حاد حول تسعير الاكتتاب العام الأولي الضخم، حيث يتصارع المصرفيون والمستثمرون مع كيفية تقييم الشركة على الرغم من قلة الشركات المماثلة العامة، إن وجدت.

من الشائع أن يقوم المستثمرون والمصرفيون بتصنيف الشركات المماثلة حسب القطاع، انطلاقًا من الافتراض السائد بأن القطاع يُعد مؤشرًا جيدًا للفرص والمخاطر المالية. لكن يرى العديد من المستثمرين أن الشركات المماثلة لا يشترط أن تعمل في نفس القطاع، لأن الأهم، من وجهة النظر هذه، هو التدفقات النقدية المحتملة للشركة، ومعدلات نموها، وخصائص المخاطر التي تواجهها. ويرى هذا النهج أن المقارنة الأنسب لشركة سبيس إكس تأتي من الشركات التي تبيع منتجاتها في مجال بناء مراكز بيانات الذكاء الاصطناعي، والتي حققت مكاسب كبيرة من خلال ارتفاع أسهمها ومضاعفات أرباحها.

قال جاي بالا، مدير المحافظ الاستثمارية في شركة AIP التي تتخذ من تورنتو مقرًا لها، وتدير أصولًا تُقدّر بنحو 100 مليون دولار، يتركز جزء كبير منها في شركة SpaceX، إن الحسابات تختلف بالنسبة للصناديق الصغيرة. وأضاف: "أعتمد على أكبر الصناديق في العالم. لقد أُجريت بالفعل دراسات وافية. ولن أُشكك في قرارات بعض أكبر المستثمرين على وجه الأرض". وأقرّ بصعوبة الحصول على معلومات مالية مفصلة عن SpaceX، قائلاً: "لا يُمكن الحصول إلا على قدر محدود من المعلومات. من الصعب أحيانًا الحصول على أرقام دقيقة".

ستارلينك مقابل شركات الاتصالات التقليدية

بالنسبة لشركة ستارلينك - أو ما تسميه شركة سبيس إكس أعمالها "في مجال الاتصال" - فإن المعايير المرجعية التلقائية هي شركات الاتصالات التقليدية، لكن بعض المستثمرين يجادلون بأن هذه المقارنات منحرفة بسبب البنية التحتية الثابتة القديمة، والأسواق المحلية المشبعة، وسنوات من النمو المتواضع.

قال مسؤول تنفيذي كبير في إحدى المؤسسات الاستثمارية الكبرى لشركة SpaceX لوكالة رويترز، متحدثاً شريطة عدم الكشف عن هويته لمناقشة عمل داخلي سري: "لا أعتبر شركتي AT&T وVerizon القديمتين مرتبطتين بشكل كبير بالنموذج الاقتصادي لشركة Starlink، على الرغم من أنهما تعملان في مجال توفير الاتصالات".

بدلاً من ذلك، يشير مستثمرو SpaceX إلى شركة Palantir لنموها المطرد، وعائدها المرتفع على رأس المال المستثمر، وهوامش الربح الجيدة، وتكوينها الذي لا يعتمد على الأصول - وهي صفات يقول المعجبون إنها تبرر المضاعفات العالية التي يحظى بها السهم وتشير إلى فرص أكبر في المستقبل.

تُعرف شركة بالانتير بأنها من أغلى الأسهم في السوق، حيث بلغ سعر سهمها مؤخراً 43 ضعف الإيرادات المتوقعة و75 ضعف الأرباح. ويرى المتشككون أن هذه المستويات غير مستدامة على الأرجح، بينما يؤكد مؤيدو سبيس إكس أن هذه الأرقام تُظهر إمكانية تحقيق تقييمات عالية إذا ما استندت إلى أداء مالي متميز.

ومع ذلك، عند 1.75 تريليون دولار، ستكون شركة بالانتير أرخص في بعض هذه المقاييس من شركة سبيس إكس، التي سيتم تداولها عند 110 أضعاف تقديرات الإيرادات لعام 2025، وفقًا لحسابات بيتشبوك.

قال فرانكو غراندا، المحلل في شركة PitchBook، في مذكرة الشهر الماضي: "ينبغي على المستثمرين تحديد حجم مراكزهم مع إدراك أنهم يدفعون علاوة المنصة اليوم مقابل اقتصاديات احتكار البنية التحتية غداً".

مقارنات في صناعة الصواريخ

فيما يخص جانب تصنيع الصواريخ في الشركة، يرى مستثمرو سبيس إكس أن إنجازات الشركة - على سبيل المثال، بناء نظام إطلاق قابل لإعادة الاستخدام، وخفض تكاليف الوحدة بشكل كبير، والتوسع في سوق تجارية يشهد نموًا مستمرًا في الطلب على سعة الإطلاق - تستدعي تقييمات أعلى بكثير من تلك السائدة في شركة لوكهيد، التي تم تداول أسهمها مؤخرًا بنحو 20 ضعفًا من الأرباح المتوقعة للعام المقبل. أما مضاعفات بوينغ المرتفعة الحالية فتعكس في الغالب وضعها كقصة تحول.

بدلاً من ذلك، يتجهون إلى أسماء صناعية مثل GE Vernova و Vertiv - وهي شركات ارتفعت أسهمها بشكل كبير بفضل الإنفاق على مراكز بيانات الذكاء الاصطناعي - بحجة أن عمليات إطلاق SpaceX تستحق إعادة تقييم مماثلة لـ "المعاول والمجارف" في عصر مراكز البيانات.

مع ذلك، حتى هذه الشركات المقارنة المفضلة لا تشبه شركة سبيس إكس كثيراً. فقد تم تداول أسهم شركة جي إي فيرنوفا مؤخراً بحوالي 30 ضعف التدفق النقدي المتوقع وأربعة أضعاف إيرادات العام الماضي.

شركة Vertiv، التي تبيع معدات الطاقة والتبريد لمراكز البيانات، تم تداول أسهمها مؤخراً عند 19 ضعف الربح التشغيلي المتوقع و6 أضعاف مبيعات العام الماضي.

التسعير والتبريرات غير المنظمة

يقول المصرفيون والمستثمرون إن شركة SpaceX يصعب تقييمها بسبب عملياتها الفضائية الفريدة وأعمالها في مجال الذكاء الاصطناعي، والتي يصعب تقييمها بشكل خاص في مرحلة مبكرة.

قال أسواث داموداران، خبير التقييم وأستاذ المالية في كلية ستيرن للأعمال بجامعة نيويورك: "ستظل عملية التسعير معقدة هنا دائماً. لا أحد آخر يمتلك القدرة على إطلاق الأقمار الصناعية بأعداد كبيرة وبأسعار مماثلة - وهذه هي ميزتهم الكبيرة".

ويضيف أن جزءًا كبيرًا من التسعير الحالي يعكس تبرير المستثمرين لقرارهم بشراء الأسهم بدلاً من الاعتماد على المقاييس التقليدية. "إنهم يأملون في وجود زخم كافٍ يدعم شركة سبيس إكس، وعندما تُطرح أسهمها للاكتتاب العام، سيرفع هذا الزخم سعر السهم."

قال داموداران: "لقد اتخذوا قرارهم بالفعل بأن شركة سبيس إكس استثمار رائع. والآن يبحثون عن طريقة ما لتبرير ذلك، ويبدو أن هذا التسعير هو التبرير المكشوف لذلك."