عقدت مجموعة ستيبستون (ناسداك: STEP ) مؤتمرها الهاتفي الخاص بأرباح الربع الرابع يوم الأربعاء. فيما يلي النص الكامل للمكالمة.

هذا النص مقدم لكم من Benzinga APIs. للوصول الفوري إلى كتالوجنا الكامل، يرجى زيارة https://www.benzinga.com/apis/ للاستشارة.

يمكنكم الوصول إلى المكالمة كاملةً عبر الرابط التالي: https://edge.media-server.com/mmc/p/3vxb2zwg/

ملخص

أعلنت مجموعة ستيبستون عن خسارة صافية قدرها 7.8 مليون دولار أمريكي وفقًا لمبادئ المحاسبة المقبولة عمومًا للربع الرابع من عام 2026، ويرجع ذلك أساسًا إلى المحاسبة عن التغييرات في القيمة العادلة لحصص أرباح الثروة الخاصة.

حققت الشركة أرباحًا قياسية متعلقة بالرسوم بلغت 105 مليون دولار، مسجلة زيادة بنسبة 12٪ عن العام السابق، وهامش ربح متعلق بالرسوم بنسبة 40٪.

حققت مجموعة ستيبستون ما يقرب من 14 مليار دولار من تكوين رأس المال في الربع، مما أدى إلى سنة مالية قياسية بلغت 38 مليار دولار من إجمالي إضافات الأصول المدارة.

تقوم الشركة باستثمارات استراتيجية في البيانات والتكنولوجيا، وتتعاون مع PitchBook و FTSE Russell و Kroll لتحقيق الربح من ميزتها في مجال البيانات.

أعلنت مجموعة ستيبستون عن توزيع أرباح تكميلية بقيمة 0.55 دولار للسهم الواحد، مما يعكس الأرباح القوية المرتبطة بالأداء وزيادة في إجمالي توزيعات الأرباح.

أعربت الإدارة عن تفاؤلها بشأن النمو المستدام في السنة المالية 2027، مدفوعاً بنمو الإيرادات، والرافعة التشغيلية، والاستثمارات الاستراتيجية في الفرص الجديدة.

النص الكامل

المشغل

مرحباً بكم، وشكراً لانتظاركم. أهلاً بكم في مكالمة مؤتمر أرباح مجموعة ستيبستون للربع الرابع من السنة المالية 2026. جميع المشاركين في وضع الاستماع فقط حالياً. بعد انتهاء عرض المتحدث، ستُفتح جلسة أسئلة وأجوبة. لطرح سؤال خلال الجلسة، اضغطوا على زر النجمة 1-1 على هواتفكم. ستسمعون حينها رسالة آلية تُعلمكم برفع أيديكم لإعادة طرح سؤالكم. يرجى الضغط على زر النجمة 1-1 مرة أخرى. يُرجى العلم أن مؤتمر اليوم مُسجل. الآن، أود أن أُسلّم الكلمة لمتحدثنا لهذا اليوم، السيد سيث وايز. تفضل.

سيث وايز

شكرًا لكم. ينضم إليّ في مكالمة اليوم كل من سكوت هارت، الرئيس التنفيذي، وجيسون مينت، الرئيس والمدير التنفيذي المشارك للعمليات، ومايك مكابي، رئيس قسم الاستراتيجية، وديفيد بارك، المدير المالي. خلال كلمتنا المُعدّة، سنشير إلى عرض تقديمي متاح على موقعنا الإلكتروني الخاص بعلاقات المستثمرين: shareholders.stepstonegroup.com. قبل أن نبدأ، أودّ تذكير الجميع بأن هذه المكالمة الجماعية، بالإضافة إلى العرض التقديمي، تتضمن بعض البيانات التطلعية المتعلقة بالأداء التشغيلي والمالي المتوقع للشركة خلال الفترات القادمة. تعكس هذه البيانات التطلعية خطط الإدارة الحالية وتقديراتها وتوقعاتها، وهي بطبيعتها غير مؤكدة وتخضع لمخاطر وشكوك وافتراضات متنوعة. قد تختلف النتائج الفعلية للفترات القادمة اختلافًا جوهريًا عن تلك المُعبر عنها صراحةً أو ضمنًا في هذه البيانات التطلعية، وذلك بسبب تغير الظروف أو عدد من المخاطر أو العوامل الأخرى الموضحة في قسم عوامل الخطر في التقارير الدورية لشركة ستيب ستون. تُقدم هذه البيانات التطلعية اعتبارًا من اليوم فقط، وباستثناء ما هو مطلوب، لا نتحمل أي التزام بتحديث أو مراجعة أي منها. يتضمن عرضنا التقديمي اليوم إشارات إلى مقاييس مالية غير متوافقة مع مبادئ المحاسبة المقبولة عموماً (GAAP). وقد أُدرجت تسويات مع المقاييس المالية الأكثر قابلية للمقارنة مباشرةً وفقاً لمبادئ المحاسبة المقبولة عموماً في بيان أرباحنا، وعرضنا التقديمي، وتقاريرنا المقدمة إلى هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية. وبالانتقال إلى نتائجنا المالية للربع الرابع من السنة المالية 2026، بدءاً من الشريحة 3، فقد سجلنا خسارة صافية وفقاً لمبادئ المحاسبة المقبولة عموماً تُعزى إلى شركة ستيبستون جروب إنكوربوريتد بقيمة 7.8 مليون دولار أمريكي، أو 0.10 دولار أمريكي للسهم الواحد. وللتذكير، تتطلب مبادئ المحاسبة المقبولة عموماً منا إدراج التغير في القيمة العادلة لشراء حصص أرباح ستيبستون لإدارة الثروات الخاصة ضمن بيان دخلنا، وهو ما أدى إلى نتيجة الأرباح السلبية وفقاً لمبادئ المحاسبة المقبولة عموماً لهذا الربع. وبالانتقال إلى الشريحة 5، فقد حققنا أرباحاً متعلقة بالرسوم بقيمة 105 ملايين دولار أمريكي، بزيادة قدرها 12% عن الربع المقابل من العام السابق، وحققنا هامش ربح من الرسوم بنسبة 40%. وقد عكس هذا الربع رسوماً بأثر رجعي من صندوقنا للبنية التحتية الثانوية وصندوقنا العالمي متعدد الاستراتيجيات لرأس المال الاستثماري. ساهمت الرسوم بأثر رجعي بمبلغ 4.4 مليون دولار في الإيرادات، مقارنةً برسوم بأثر رجعي بلغت 15.7 مليون دولار في الربع الرابع من السنة المالية السابقة. وباستثناء تأثير الرسوم بأثر رجعي، بلغت الأرباح الأساسية المتعلقة بالرسوم 101 مليون دولار، بزيادة قدرها 28% مقارنةً بالربع نفسه من العام السابق، بينما بقي هامش الأرباح الأساسية المتعلقة بالرسوم عند 40%. وحققنا صافي دخل معدل قدره 69 مليون دولار لهذا الربع، أو 0.57 دولار للسهم الواحد. ويمثل هذا انخفاضًا عن 81 مليون دولار، أو 0.68 دولار للسهم الواحد في الربع الرابع من السنة المالية الماضية، ويعود ذلك بشكل أساسي إلى انخفاض الأرباح المتعلقة بالأداء، والذي قابله جزئيًا ارتفاع في الأرباح المتعلقة بالرسوم. سأترك الآن المجال لسكوت.

سكوت هارت (الرئيس التنفيذي)

شكرًا لك يا سيث، ومساء الخير. في ربعٍ اتسم على المستوى الكلي بصدمات جيوسياسية، وتأثير الذكاء الاصطناعي، وتدقيق وسائل الإعلام في الائتمان الخاص، حققت StepStone أفضل أداء ربع سنوي لها على الإطلاق من حيث الأرباح المتعلقة بالرسوم، وأفضل أداء ربع سنوي لها من حيث جمع التمويل عبر المنصة، وأعلى أداء ربع سنوي لها من حيث الاشتراكات العضوية في إدارة الثروات الخاصة، سواءً على أساس إجمالي أو صافي. يعود نجاح هذا الربع إلى العمل الجاد الذي تم وضعه قبل سنوات لبناء منصة أسواق خاصة متنوعة تركز على العملاء. نحن سعداء للغاية بالنتائج الممتازة التي نواصل تحقيقها، ومتحمسون بنفس القدر للاستثمارات الجديدة التي نقوم بها في منصتنا لتحقيق نمو مستدام. بدءًا من النتائج، تجاوزنا 100 مليون دولار من الأرباح الفصلية المتعلقة بالرسوم لأول مرة على الإطلاق، مدفوعةً بنمو الأصول المدرة للرسوم عبر المنصة. وقد اقترن النمو القوي في الإيرادات بربحية عالية حيث بلغ هامش الربح 40%. نتوقع أن يستمر نمو الإيرادات والرافعة التشغيلية في تحفيز نمو الأصول المُدارة في السنة المالية 2027. وفيما يتعلق بجمع التمويل، فقد حققنا رقماً قياسياً في الربع الأخير بلغ نحو 14 مليار دولار أمريكي من تكوين رأس المال، مما يُتوج أفضل سنة مالية لنا على الإطلاق بإجمالي إضافات للأصول المُدارة بقيمة 38 مليار دولار أمريكي. تُعد هذه نتيجةً رائعة تُبرز التباين الصارخ بين عناوين الأخبار في السوق الخاص والواقع الذي نشهده مع عملائنا وشركائنا. أود التركيز على موضوعين رئيسيين. أولاً، لا يزال الطلب قوياً على عروضنا لإدارة الثروات الخاصة التي تُركز على العميل في جميع الصناديق. فقد حققنا 2.3 مليار دولار أمريكي من الاشتراكات الجديدة في الربع الأخير مقابل إجمالي عمليات استرداد تُقدر بنحو 300 مليون دولار أمريكي، أي أقل من 2% من إجمالي صافي قيمة الأصول. وكما ذكرت في كلمتي الافتتاحية، يُعد هذا الربع الأفضل لنا من حيث الاشتراكات العضوية في إدارة الثروات الخاصة، باستثناء تأثير إطلاق الصناديق الجديدة على أساس إجمالي وصافي. في الواقع، كان شهرا مارس وأبريل الأفضل لنا على الإطلاق، حيث تجاوزت قيمة الاشتراكات 800 مليون دولار أمريكي في كل شهر، ويشهد شهر مايو مساراً قوياً مماثلاً. لا يزال صندوقنا الاستثماري "سبرينغ" يُمثل نقطة قوة في منصتنا لإدارة الثروات الخاصة، حيث بلغت الاكتتابات فيه 1.2 مليار دولار أمريكي خلال الربع الأخير. نشهد إقبالاً كبيراً على هذا الصندوق، إذ يسعى المستثمرون الأفراد إلى الحصول على فرص استثمارية مُنتقاة بعناية في اقتصاد الابتكار. ونواصل تحقيق عوائد قوية، حيث بلغ أداؤه 11% منذ بداية العام حتى أبريل، بعد أن كان متوقعاً أن يصل إلى 39% في عام 2025. وبالانتقال إلى صناديقنا الأخرى، نشهد اكتتابات ثابتة في صندوقي "إس برايم" و"ستيب إكس"، وتسارعاً في الاكتتابات في صندوق "ستروكس" الذي حقق أول اكتتاب شهري له بقيمة 100 مليون دولار أمريكي في أبريل. أما صندوق "كريدكس"، صندوقنا الائتماني ذو الفترات المحددة، فقد بدأ يشهد ارتفاعاً في الاكتتابات، حيث يقوم بعض شركائنا في التوزيع بتحويل أصول عملائهم إلى صندوقنا الائتماني متعدد المديرين، مُدركين قيمة تنويع محفظة "كريدكس". ثانياً، وفي سياق الحديث عن الائتمان، يشهد الطلب المؤسسي على الديون الخاصة قوة، حيث تم جمع ما يقارب 3 مليارات دولار أمريكي من رأس المال الجديد للديون الخاصة خلال الربع الأخير. نشهد نجاحًا في مختلف الهياكل التجارية، حيث تم تحقيق توازن في جمع التمويل بين الحسابات المُدارة والصناديق المشتركة، إذ أغلقنا نهائيًا صندوق الإقراض الانتهازي، وأغلقنا أولًا صندوق الإقراض المباشر، وشهدنا تدفقات قوية في صندوقي Evergreen BDC وInterval اللذين يخدمان كلًا من رؤوس الأموال المؤسسية ورؤوس الأموال الخاصة. ولا يزال الائتمان الخاص يتمتع بوضع جيد في ظل الظروف الراهنة. وبينما نتوقع ارتفاعًا في الاكتتاب لمعدلات التخلف عن السداد من مستوياتها المنخفضة الحالية، فإن اتجاهات الائتمان الأساسية لا تزال قوية، وفروق الأسعار جذابة، ومحافظنا الاستثمارية متنوعة بشكل جيد. وبالحديث عن التحولات، أود مناقشة بعض الاستثمارات التي نقوم بها في فرص النمو. أولًا، لطالما شكلت البيانات والتكنولوجيا جزءًا لا يتجزأ من نموذج أعمالنا، حيث توفر رؤى أساسية لنشاطنا الاستثماري وموردًا لا يُقدر بثمن للعديد من شركائنا المحدودين الكبار. في خريف العام الماضي، بدأنا في تحقيق عائد مادي مباشر من بياناتنا وتقنياتنا من خلال إطلاق مجموعة من مؤشرات السوق الخاص مع FTSE Russell، وإطلاق أداة قياس وتحليل الائتمان الخاص مع Kroll. يسرّنا توسيع نطاق هذا المشروع من خلال حلّ يوفر مؤشرات أداء وتشغيل على مستوى الصفقات، وذلك بالتعاون مع PitchBook، المزود الرائد لمعلومات أسواق رأس المال الخاص. تستفيد هذه الشراكة مع PitchBook من منصتنا البحثية والتحليلية، بالإضافة إلى بيانات وأبحاث السوق التي تقدمها PitchBook، لتوفير شفافية أكبر وقدرات قياس أداء متميزة في مجالات الاستحواذ على الأسهم الخاصة، ورأس المال المخاطر، وأسهم النمو، والبنية التحتية. يمكن للمستثمرين المحدودين استخدام هذه البيانات لقياس أداء محافظهم الاستثمارية، وللمديرين العامين لقياس أداء صناديقهم وتسويقها، ولمقدمي الخدمات الآخرين في قطاع أسواق رأس المال الخاص. سنستفيد من الانتشار الواسع لـ PitchBook لتوزيع هذا المنتج. ثانيًا، عيّنا أول رئيس لقسم حلول المساهمات المحددة. نؤمن إيمانًا راسخًا بأن لأسواق رأس المال الخاص دورًا في خطط التقاعد 401(k) وغيرها من خطط المساهمات المحددة، شريطة وجود هياكل مناسبة للتخصيص والتنويع والسيولة. وقد شجعنا إصدار وزارة العمل الأمريكية في أواخر مارس/آذار مقترحًا مدروسًا قائمًا على إجراءات ملاذ آمن، من شأنه أن يُسهّل إدراج استثمارات أسواق رأس المال الخاص في خطط 401(k). نعتقد أن هذا سيُحدث نقلة نوعية في الأمن المالي للمتقاعدين، ونؤمن بأن شركة ستيب ستون في وضع ممتاز يؤهلها لتكون رائدة في تقديم حلول مبتكرة. والآن، سأترك المجال لمايك للحديث عن جمع التبرعات، وتنمية الأصول، وتوزيع رأس المال.

مايك مكابي (رئيس قسم الاستراتيجية)

شكرًا لك يا سكوت. بالانتقال إلى الشريحة 8، حققنا أكثر من 38 مليار دولار أمريكي كإضافات إجمالية للأصول المُدارة خلال العام الماضي، وهو أفضل أداء لنا خلال 12 شهرًا على الإطلاق. جاء ما يقارب 22 مليار دولار أمريكي من هذه التدفقات من حسابات مُدارة بشكل منفصل، وأكثر من 16 مليار دولار أمريكي من صناديقنا المُشتركة، بما في ذلك صناديق الثروات الخاصة. من بين إضافات الحسابات المُدارة، جاء 8 مليارات دولار أمريكي، أي ما يعادل 35%، من مزيج من الحسابات الجديدة أو توسيع الحسابات القائمة لتشمل فئات أصول أو استراتيجيات جديدة. خلال الربع، حققنا أكثر من 13.5 مليار دولار أمريكي كإضافات إجمالية، بما في ذلك 7 مليارات دولار أمريكي من إضافات الحسابات المُدارة وأكثر من 6.5 مليار دولار أمريكي من تدفقات الصناديق المُشتركة. شملت الإضافات البارزة لصناديق الاستثمار المشتركة إغلاقًا أوليًا بقيمة 2.2 مليار دولار لصندوقنا الخاص بالاستثمارات الثانوية في الأسهم الخاصة، وإغلاقًا أوليًا بقيمة 200 مليون دولار لصندوقنا الخاص بالاستثمارات الثانوية بقيادة مدير عام في الأسهم الخاصة، وإغلاقًا نهائيًا بقيمة 400 مليون دولار لصندوق Scoff 2، وهو صندوقنا الخاص بالإقراض الانتهازي للشركات، وإغلاقات بقيمة تقارب 300 مليون دولار لصندوقنا الخاص بالاستثمارات الثانوية في البنية التحتية، وإغلاقات بقيمة 300 مليون دولار لصندوقنا الخاص باستثمارات شركات البنية التحتية الذي تم تفعيله خلال الربع، ليصل إجمالي قيمة هذا الصندوق إلى أكثر من مليار دولار. وهذا يعادل حجم الإصدار السابق لهذه الاستراتيجية، مع توقعات بجمع المزيد من التمويل. وبالانتقال إلى صناديقنا الدائمة، فقد حققنا أكثر من 2.3 مليار دولار من الاشتراكات في مجموعة عروض إدارة الثروات الخاصة، مما رفع قيمة المنصة إلى ما يقارب 18 مليار دولار بنهاية الربع. بالإضافة إلى ذلك، قمنا بتنمية صندوقنا الدائم غير المتداول BDC escred إلى أكثر من 2 مليار دولار من صافي الأصول. توضح الشريحة 9 أصولنا المدارة التي تحقق رسومًا حسب الهيكل وفئة الأصول. خلال الربع، رفعنا قيمة الأصول المدرة للرسوم بما يقارب 5.5 مليار دولار، ورفعنا رأس المال غير المستثمر المدر للرسوم (UFEC) بمقدار 7 مليارات دولار ليصل إلى حوالي 40 مليار دولار، وهو أعلى مستوى لنا على الإطلاق. من المتوقع أن يتحول جزء كبير من هذا رأس المال غير المستثمر إلى إيرادات رسوم خلال الفترات القادمة مع بدء تطبيق رسوم الإدارة لعدد من الصناديق البارزة. في أبريل، فعّلنا صندوق الاستثمار المشترك في الأسهم الخاصة (PE Co Invest Fund)، الذي بلغ رصيده ما يزيد قليلاً عن مليار دولار بنهاية الربع. وخلال الربعين القادمين، نخطط لتفعيل صندوقنا الرئيسي للاستثمار الثانوي في الأسهم الخاصة وصندوقنا للاستثمار الثانوي في الأسهم الخاصة بقيادة الشريك العام، واللذان شكّلا معًا 2.5 مليار دولار من رصيد رأس المال غير المستثمر المدر للرسوم (UFEC) حتى 31 مارس. نما مجموع الأصول المدرة للرسوم ورأس المال غير المستثمر المدر للرسوم (UFEC) إلى أكثر من 184 مليار دولار، بزيادة تتجاوز 12 مليار دولار مقارنة بالربع السابق، وبزيادة تتجاوز 38 مليار دولار مقارنة بالعام الماضي، الذي شهد أقوى نمو سنوي في تاريخنا. وهذا يُترجم إلى معدل نمو عضوي سنوي قدره 21% منذ السنة المالية 2021. توضح الشريحة 10 تطور إيرادات الرسوم لدينا. بلغ معدل رسوم الإدارة المجمّع 64 نقطة أساس خلال الاثني عشر شهرًا الماضية، بانخفاض طفيف عن 65 نقطة أساس في السنة المالية 2025، ويعود ذلك إلى انخفاض الرسوم بأثر رجعي، مع تعويض جزئي من خلال تحوّل إيجابي في مزيج الأصول مدفوع بنمو صناديقنا الدائمة. تجدر الإشارة إلى أننا بصدد إجراء تغيير مُحتمل على هيكل رسوم صندوقنا الرئيسي للاستثمار الثانوي في الأسهم الخاصة، والذي سيخفض معدل الرسوم خلال فترة الاستثمار، على أن يُعوّض ذلك بارتفاع معدل الرسوم بعد انتهاء فترة الاستثمار. سيُساهم هذا التغيير في مواءمة هيكل رسومنا مع ممارسات السوق الحديثة، وسيُساعد في تخفيف منحنى J لشركائنا المحدودين، مع ضمان التكافؤ والقيمة الحالية بين تدفقات الرسوم القديمة والجديدة بشكل منفصل. عند اكتمال جمع رأس مال صناديقنا الرئيسية للاستثمار الثانوي في الأسهم الخاصة وتفعيلها بالكامل، سيكون لهيكل التسعير الجديد تأثير مبدئي يتراوح بين 3 و4 نقاط أساس على معدل رسوم الصندوق المجمّع على مستوى الشركة. مع ذلك، لا نتوقع ضغوطًا ملحوظة، إذ من المتوقع أن يعوض النمو المستمر في صناديق ثرواتنا الخاصة هذا التأثير، بل ويزيد. وكما ذكرت سابقًا، سيتوازن معدل رسوم الاستثمار الخاص الثانوي على مدار عمر الصندوق، حيث يرتفع المعدل بعد انتهاء فترة الاستثمار. ومع اقتراب نهاية السنة المالية، أود تقديم تحديث بشأن توزيع رأس المال. أولًا، نتوقع تنفيذ الشريحة الثالثة من عملية شراء حصص الأقلية في فئات أصول البنية التحتية، والديون الخاصة، والعقارات خلال الربع الأول من السنة المالية 2027. وباستخدام 11 مليون دولار نقدًا و166 مليون دولار من حقوق الملكية، يُترجم هذا إلى 3.4 مليون سهم مُصدر اعتبارًا من 1 أبريل. وللتذكير، فإن تكلفة كل عملية شراء مُحددة مسبقًا بناءً على مضاعف السوق لشركة StepStone وفئة الأصول، وبالتالي، سيتم تنفيذ عملية الشراء لهذا العام بخصم 14% في المتوسط على مضاعف الاستثمار الخاص العام لشركة StepStone. ونرى في هذا استخدامًا فعالًا للغاية لرأس المال، إذ يوفر زيادة إيجابية في الأرباح دون أي مخاطر تتعلق بالتكامل أو التنفيذ. ثانيًا، يسعدنا الإعلان عن إقرار مجلس الإدارة توزيع أرباح إضافية بقيمة 0.55 دولار أمريكي للسهم الواحد، مرتبطة بأرباحنا المرتبطة بالأداء. هذا بالإضافة إلى توزيعات الأرباح الأساسية الفصلية البالغة 0.28 دولار أمريكي للسهم الواحد للعام بأكمله. وقد أعلنا عن توزيع أرباح بقيمة 1.67 دولار أمريكي للسهم الواحد لأسهمنا العادية من الفئة (أ)، بزيادة قدرها 23% عن توزيعات أرباح العام الماضي. ونعتقد أن هذا المستوى من توزيعات الأرباح يمثل قيمة جذابة عند مقارنته بمعدل النمو السنوي الذي يزيد عن 30% والذي حققناه في الأرباح المرتبطة بالرسوم على مدى السنوات الثلاث الماضية، مع الأخذ في الاعتبار أيضًا استخدام النقد لشراء حصص الملكية غير الأساسية (NCI) في المرتبة الثالثة. في مارس، أعلنا عن تفويض لإعادة شراء ما يصل إلى 100 مليون دولار أمريكي من أسهم StepStone العادية من الفئة (أ). ويُعد برنامج إعادة شراء الأسهم وسيلةً فعّالة لتوزيع رأس المال، بالإضافة إلى أولوياتنا الدائمة المتمثلة في تمويل النمو العضوي، ودفع توزيعات الأرباح الفصلية، ودفع توزيعات الأرباح الإضافية السنوية. شهدنا خلال الأشهر القليلة الماضية تقلباتٍ غير معتادة في سعر سهمنا نتيجةً لظروفٍ خارجية، ومع ذلك فقد أثبتنا قوةً واستقراراً في عمليات جمع التمويل والتشغيل، ولدينا رؤيةٌ واضحةٌ لنموٍ مستدام. نفذنا في مارس الماضي عملية إعادة شراء أسهم بقيمة 9 ملايين دولار تقريبًا، حيث اشترينا ما يقارب 200 ألف سهم بمتوسط سعر 44.77 دولارًا. والآن، سأترك المجال لديفيد لعرض نتائجنا المالية.

ديفيد بارك (المدير المالي)

شكرًا مايك. بالانتقال إلى الشريحة 12، حققنا إيرادات رسوم بلغت 260 مليون دولار، بزيادة قدرها 21% عن الربع المقابل من العام الماضي، باستثناء الرسوم المستحقة بأثر رجعي. نمت إيرادات الرسوم بنسبة 29% على أساس سنوي، مما يعكس نمو الأصول المدارة التي تدرّ رسومًا عبر الهياكل التجارية. استمرت إدارة الثروات الخاصة، التي تتميز بمعدل رسوم أعلى، في تسجيل تدفقات قوية خلال الربع. بلغت الأرباح المتعلقة بالرسوم 105 ملايين دولار، بزيادة قدرها 12% عن العام الماضي. ارتفعت الأرباح الأساسية المتعلقة بالرسوم بنسبة 28% مدفوعةً بنمو إيرادات الرسوم. بلغ هامش الأرباح المتعلقة بالرسوم 40% للربع، سواءً على أساس التقارير أو على أساس الأرباح الأساسية. وهذا يمثل زيادة قدرها 280 نقطة أساس عن الربع السابق. على أساس الأرباح الأساسية، نعتقد أن الرقم المتداول على مدار 12 شهرًا هو أفضل مؤشر لربحيتنا، حيث قد تتقلب هوامشنا الفصلية بسبب التباين الطبيعي وتوقيت الإيرادات والمصروفات. على مدار العام بأكمله، حققنا هامش أرباح أساسيًا بنسبة 38%. وهذا يمثل زيادة طفيفة عن العام الماضي، وزيادة بأكثر من 600 نقطة أساس عن العامين الماضيين. يُعزى هذا التوسع في هامش الربح إلى الاستثمارات التي ضخّناها في أعمالنا وتنفيذ أولوياتنا الاستراتيجية. نتوقع مواصلة الاستثمار في أعمالنا لتحقيق النمو مع الحفاظ على الربحية، ونرى مجالًا واسعًا لتوسيع هامش الربح على المدى الطويل، ولكن قد لا يكون المسار خطيًا. بالانتقال إلى المصروفات، بلغ إجمالي التعويضات النقدية المعدلة 111 مليون دولار، وهو ما يمثل نسبة تعويضات نقدية أقل بنسبة 43% من النسبة التقريبية البالغة 45% في الأرباع الثلاثة الماضية. نتوقع زيادة موسمية في التعويضات في الربع القادم مع بدء سريان زيادات الاستحقاق مع بداية سنتنا المالية الجديدة، ولكننا نعتقد أن نسبة التعويضات النقدية البالغة 43% تُعدّ مستوىً عادلًا للسنة المالية القادمة، مع الأخذ في الاعتبار احتمال وجود تباين من ربع إلى آخر. بلغت التعويضات القائمة على الأسهم 6 ملايين دولار لهذا الربع، أي بزيادة قدرها مليون دولار عن الربع السابق. ويعود السبب الرئيسي لهذه الزيادة إلى تسريع المصروفات المتعلقة بالجوائز المرتبطة ببعض المتقاعدين. مع إصدار منحنا السنوية المعتادة من وحدات الأسهم المقيدة (RSU) في مارس، نتوقع أن تتراوح التعويضات القائمة على الأسهم بين 6 و7 ملايين دولار تقريبًا لكل ربع. بلغت المصاريف العامة والإدارية للسنة المالية 2027 مبلغ 38 مليون دولار، بانخفاض قدره مليوني دولار عن الربع السابق، وبزيادة قدرها 6 ملايين دولار عن الربع الرابع من السنة المالية الماضية. ويعود هذا الانخفاض المتتالي بشكل أساسي إلى توقيت فعاليات العملاء، ومصاريف التسويق والسفر. ومع نمو أعمالنا، استأجرنا مساحات إضافية في عدة مواقع قائمة، مما سيزيد من المصاريف مستقبلاً. وبلغ إجمالي رسوم الأداء المحققة 46 مليون دولار للربع، و18 مليون دولار صافية بعد خصم مصاريف التعويضات ذات الصلة. وهذا أقل من وتيرة الأداء التي حققناها في الأرباع الأخيرة نتيجة لانخفاض نشاط سوق رأس المال. وقد ساهم في تعويض هذا الانخفاض جزئياً دخل استثماري محقق قدره 14 مليون دولار من محفظتنا الاستثمارية. ويشمل هذا 11 مليون دولار من الأرباح المحققة من أحد استثماراتنا التأسيسية في صناديقنا. ولا نزال متفائلين بإمكانية تسارع وتيرة تحقيق الأرباح في حال انتعاش عمليات الاندماج والاستحواذ وإعادة فتح الاكتتابات العامة الأولية. ويركز المستثمرون المحدودون بشكل متزايد على توزيعات الأرباح، لذا من المتوقع أن تستمر الأسواق الثانوية في لعب دورها في توفير السيولة لكل من الشركاء العامين والمستثمرين المحدودين. مع ذلك، يُضيف تقلب أسعار الفائدة والأحداث الجيوسياسية عنصرًا من عدم اليقين. وللتذكير، لا نتحكم عمومًا في توقيت عمليات التخارج. ارتفع معدل ضريبة الدخل الصافي المعدل لدينا لهذا الربع ارتفاعًا طفيفًا إلى 23.5% نتيجةً لتعديله ليعكس معدل الضريبة السنوي الكامل البالغ 22.6%، وهو أعلى بنحو 30 نقطة أساس من معدل الضريبة القانوني الموحد لدينا في العام الماضي. وقد نتجت هذه الزيادة عن تحول في مزيج الدخل نحو ولايات ذات معدلات ضريبية أعلى نسبيًا. وبناءً على تقديراتنا الحالية، نتوقع معدل ضريبة قانوني موحد مماثلًا يبلغ 22.6%. بالنسبة للسنة المالية 2027، انخفض صافي الدخل المعدل للسهم الواحد إلى 57 سنتًا، مقارنةً بـ 68 سنتًا قبل عام و65 سنتًا في الربع السابق، مما يعكس انخفاض الأرباح المرتبطة بالأداء، والذي قابله نمو في الأرباح المرتبطة بالرسوم. بالانتقال إلى البنود الرئيسية في الميزانية العمومية في الشريحة 13، بلغ صافي العائد المستحق في نهاية الربع 936 مليون دولار، بزيادة قدرها 7% عن الربع السابق. ويُعد صافي العائد المستحق لدينا ناضجًا نسبيًا. يرتبط ما يقارب 60% من هذه الاستثمارات ببرامج يزيد عمرها عن خمس سنوات، ما يعني أن هذه البرامج جاهزة للاستغلال. وقد بلغ حجم محفظتنا الاستثمارية في نهاية الربع 347 مليون دولار، بزيادة عن 338 مليون دولار في الربع السابق. بهذا نختتم ملاحظاتنا المُعدّة. سأترك الآن المجال للمشغل لفتح الخط لطرح أي أسئلة.

المشغل

للتذكير، إذا رغبتم في طرح سؤال، يُرجى الضغط على زر النجمة ١-١ على هاتفكم. ستسمعون حينها رسالة آلية تُعلمكم برفع أيديكم. نرجو منكم أيضًا الاكتفاء بسؤال واحد ومتابعة واحدة. إذا رغبتم في طرح أسئلة إضافية بعد ذلك، يُرجى العودة إلى قائمة الانتظار. انتظروا أيضًا حتى يُعلن اسمكم واسم شركتكم قبل البدء بأسئلتكم. لحظة من فضلكم ريثما نُجهز قائمة الأسئلة والأجوبة. أول سؤال لدينا اليوم سيكون من بن بوتيش من بنك باركليز. خطكم مفتوح.

بن بوتيش (محلل أسهم)

مرحباً، مساء الخير وشكراً على طرح سؤالي. أودّ الاستفسار عن بعض التعليقات التي أدلى بها أحد متابعي المنافسين قبل بضعة أسابيع حول سوق التداول الثانوي. أشارت التعليقات إلى أن ممارسة رفع الأسعار في اليوم الأول قد تؤدي إلى تسعير خاطئ على المدى القصير، مما يجعل هذه الاستراتيجيات أقل ملاءمة لصناديق إدارة الثروات شبه السائلة، وخاصة صناديق إيفرغرين. أودّ معرفة رأيك في هذا الأمر. لماذا تعتقد أن التداول الثانوي مناسب لقناة إدارة الثروات في هذا النوع من الصناديق؟ ربما لو تفضلت بتوضيح بعض جوانب منهجيات تقييم القيمة، ونسبة الأداء على المدى الطويل الناتجة عن رفع الأسعار في اليوم الأول مقارنةً بأداء الأصول الأساسية.

مايك مكابي (رئيس قسم الاستراتيجية)

شكرًا بن. معكم مايك. أعتقد أنك محق. أرى أن هذه فرصة جيدة لمعالجة بعض المخاوف المتعلقة بالممارسات المحاسبية في السوق الثانوية، والتي سلطت الضوء عليها كما أشرت، حيث قامت شركات إيفرغرين فيكلس باستثمارات ثانوية لتنمية محافظها. بدايةً، يعتمد المشتري في السوق الثانوية عادةً على القيمة العادلة المُعلنة من قِبل الراعي. إذا تم شراء هذه الحصة بخصم، فقد يُعلن المشتري عن قيمة أعلى من التكلفة في الفترة الأولى. يعكس هذا مقياسين مختلفين لكنهما صحيحان: السعر المدفوع مقابل حصة جزئية في أصل، والقيمة العادلة للأصل الأساسي. وفقًا لمبادئ المحاسبة المقبولة عمومًا (GAAP) الراسخة، كلا الرقمين حقيقيان، لكنهما يُجيبان على أسئلة مختلفة. يُخبرك سعر الشراء بما كان شخص ما على استعداد لدفعه مقابل حصة جزئية في صندوق أو شركة في لحظة معينة، ويمكن أن يتأثر ذلك بوضع البائع، سواءً كان ذلك السيولة، أو التوقيت، أو القدرة التفاوضية، أو ديناميكيات السوق، أو صعوبات إتمام الصفقة. أما القيمة العادلة المُعلنة فتُجيب على سؤال مختلف. ما هو رأي الطرف الأكثر اطلاعًا، وهو عادةً الراعي، في قيمة الاستثمار وفقًا للمعايير المحاسبية المقبولة عمومًا (GAAP)؟ إذن، لا يكمن جوهر المسألة في خلق قيمة فورية، بل في شراء حصة جزئية بخصم عن القيمة العادلة المُعلنة من قِبل المدير، وبموجب المعايير المحاسبية المقبولة عمومًا، يتم تقييمها بالقيمة العادلة باستخدام القيمة المُعلنة من قِبل المدير كنقطة انطلاق. قد لا يتحقق الربح الفوري، لكن هذا لا ينفي وجوده. بعبارة أخرى، لا يُثبت الخصم أن الأصل مُبالغ في تقييمه، بل يُظهر فقط أن للسيولة ثمنًا، تمامًا كما أن دفع علاوة على صافي قيمة الأصول لا يُثبت في حد ذاته أن الأصل مُقلل من قيمته. السؤال الحقيقي هنا ليس ما إذا كان سعر الشراء والقيمة العادلة يمكن أن يختلفا، فبالتأكيد يمكن أن يختلفا، بل السؤال هو ما إذا كانت القيمة العادلة مدعومة بعمليات تقييم صارمة ومستقلة وشفافة. ولهذا السبب، تُطبق ستيبستون منهجيتها الخاصة في التقييم لتقييم وتأكيد القيم العادلة المُعلنة من قِبل المدير للاستثمارات الأولية والثانوية واستثمارات الشركات المساهمة. لكن الأهم من ذلك، أن معظم عوائد ستيبستون من الاستثمارات الثانوية، سواءً في صناديق إيفرغرين أو الصناديق المغلقة، جاءت من ارتفاع قيمة الأصول بعد الشراء، وليس من مجرد الشراء بخصم لإدارة القيمة العادلة المعلنة. نهجنا هو شراء أصول ممتازة بسعر عادل، وليس أصولاً عادلة بسعر مغرٍ. على سبيل المثال، حقق صندوق برايم عائدًا صافيًا بنسبة 11% للسنة المنتهية في 31 مارس، منها حوالي 9 نقاط من ارتفاع قيمة الأصول بعد الشراء. وحقق صندوق سبرينغ عائدًا صافيًا بنسبة 37% خلال العام الماضي، منها حوالي 33 نقطة من ارتفاع قيمة الأصول بعد الشراء. أعلم أن هذا كثير يا بن، لكنني آمل أن يساعد في توضيح بعض هذه التساؤلات.

بن بوتيش (محلل أسهم)

نعم، كان ذلك رائعًا. شكرًا لكم على كل هذا التوضيح. ربما سؤال أخير. لقد تحدثتم في ملاحظاتكم المُعدّة مسبقًا عن علاقتكم مع Pitchbook وما تقومون به بالشراكة مع FTSE Russell وKroll. أعتقد أنكم ذكرتم أنكم بدأتم في تحقيق الربح من بعض البيانات في الخريف الماضي. لديّ استفسار بسيط. بناءً على دورات المبيعات، وبناءً على حجم المبيعات المُحتملة، كيف ينبغي لنا أن نتوقع، على المدى القريب إلى المتوسط، مساهمة هذه الفرصة الجديدة في الإيرادات؟

مايك مكابي (رئيس قسم الاستراتيجية)

نعم، نحن متحمسون للغاية لهذه الشراكات مع FTSE وRussell وKroll وPitchBook. هذه كلها طرق وفرص لتحقيق الربح من ميزتنا في مجال البيانات في السوق، بالإضافة إلى تقنياتنا. لقد مرّ 12 شهرًا منذ أن بدأنا هذه الشراكات، لذا أقول إننا في المراحل الأولى من تطوير المنتجات في جميع هذه الشراكات. لذا، نتوقع أن تكون الإيرادات على المدى القريب متواضعة في البداية. لكن الأهم هنا هو عدم وجود أي نفقات إضافية جوهرية مرتبطة بهذه الجهود. لذا، عندما تبدأ الإيرادات بالتدفق، من المتوقع أن تُساهم في زيادة هوامش الربح. حسنًا، ممتاز. شكرًا جزيلًا.

المشغل

شكراً لكم. لحظة من فضلكم للسؤال التالي. سؤالنا التالي من كينيث وورثينجتون من بنك جيه بي مورغان. تفضل.

كينيث وورثينجتون (محلل أسهم)

مرحباً، مساء الخير وشكراً على طرح السؤال. أودّ أولاً متابعة موضوع هامش الربح الثانوي. إلى أي مدى يشعر مستثمرو الأسهم بالقلق حيال انكشافهم على السوق الثانوية؟ أول ما تسمعه عادةً هو سؤال من مستثمري صندوقك أو وسطاء التوزيع. بعبارة أخرى، هل هذه مشكلة أو مصدر قلق خاص بمستثمري السوق العامة فقط، أم أنها مصدر قلق لعملائك أيضاً؟

جيسون مينت (الرئيس والمدير التنفيذي المشارك للعمليات)

شكرًا لك يا كين. معكم جيسون. حسنًا، لقد كان هناك ضغط كبير حول هذا الموضوع. ولذلك، كلما ظهرت وسائل الإعلام، تظهر أسئلة من العملاء. ما يمكنني قوله هو أن موقفنا حيال كل هذا، كما أوضح مايك سابقًا، كان حاسمًا بالنسبة للجميع عندما تحدثنا مع قنوات التوزيع والمستشارين الماليين. بعبارة أخرى، نعم، لقد سألوا لأن الصحافة طلبت منهم ذلك، لكنهم يفهمون ديناميكية السوق الثانوية ويقدرون، كما قال مايك، أن العوائد، وإن لم تتحقق بعد، حقيقية، وقد أكد أداء كل صندوق من الصناديق على مدار تاريخه ذلك.

كينيث وورثينجتون (محلل أسهم)

حسنًا، هذا منطقي. شكرًا لك. وبالنسبة للسؤال التالي، ذكرتَ تعيين مسؤول رئيسي عن خطط المساهمات المحددة خلال الربع. هل يمكنك التحدث عن شكل توسيع قاعدة العملاء، وأين تتوقع أن تحقق Stepstone نجاحًا مبكرًا؟ وهل ستبدأون مع رعاة الخطط، أو مديري الصناديق، أو الجهات المسؤولة عن حفظ السجلات؟ كيف تبدو الخطة من حيث توسيع نطاق هذه الفرصة؟

جيسون مينت (الرئيس والمدير التنفيذي المشارك للعمليات)

نعم، شكرًا. أولًا، نحن متحمسون جدًا لانضمام تايلور إلينا. لقد بدأت العمل هذا الأسبوع. ونحن، كما تتوقع من مجموعة مثلنا، نتعامل مع هذا السوق بطريقة متعددة الجوانب. ونتحدث باستمرار عن التخصيص والاستجابة لاحتياجات السوق بالطريقة التي تناسبها. ونتيجة لذلك، نعم، نتواصل مع رعاة الخطط، ومديري تواريخ الاستحقاق، ونتواصل معهم أيضًا. نعم، نتواصل مع مجمعي خطط المساهمات المحددة، وكذلك مع الجهات المسؤولة عن حفظ السجلات. نعم، نتواصل مع الجميع. أما بالنسبة لمجالات النمو المتوقعة، فنحن نعتقد أن بعض مديري تواريخ الاستحقاق سينتقلون إلى خيارات أخرى، سواء قرروا ذلك مبكرًا، أو من خلال خطط تواريخ استحقاق مخصصة، أو سلاسل جديدة جاهزة، أو سلاسل جاهزة موجودة، وهذا يختلف باختلاف المدير. لكننا أجرينا محادثات إيجابية مع مجموعات في جميع هذه المسارات المحتملة الثلاثة، ونجري حاليًا حوارات مع عدد من الجهات الفاعلة في القطاع حول طرق جديدة للتفكير في كيفية التعامل مع كل هذا، وسنعلن عن المزيد في المستقبل القريب. لكن اطمئنوا، فعروضنا ستستفيد من ميزتين رئيسيتين: أولًا، تغطيتنا الواسعة لفئات الأصول، وثانيًا، تركيزنا على تخصيص حلولنا لهذه القناة.

كينيث وورثينجتون (محلل أسهم)

ممتاز، شكراً لك.

المشغل

شكرًا لكم. لحظة من فضلكم للسؤال التالي. سؤالنا التالي سيكون من مايكل سايبرس من مورغان ستانلي. تفضل.

مايكل سيبرس (محلل أسهم)

مرحباً، مساء الخير. ربما سأكمل الحديث عن موضوع قناة DC. فبينما قد يتجه مديرو صناديق الاستثمار ذات التاريخ المستهدف إلى دمج البدائل، يبقى السؤال مطروحاً: إلى أي مدى سيتقبل رعاة الخطط هذا الأمر؟ لذا، أود معرفة آرائكم في هذا الشأن. ما هي بعض الخطوات التي تتخذونها لدعم تبني رعاة الخطط لهذا النهج؟ وكيف تنظرون إلى مستوى الحماية القانونية المقترحة في قانون وزارة العمل مقارنةً بالحماية الأوسع التي قد يوفرها قانون صادر عن الكونغرس؟ لذا، أود معرفة ما تسمعونه حول مدى الحماية القانونية المتاحة.

جيسون مينت (الرئيس والمدير التنفيذي المشارك للعمليات)

نعم. لذا، بالنظر إلى الأمور بترتيب عكسي، كنا سعداء للغاية بالقواعد المقترحة من وزارة العمل. كانت متوافقة تمامًا مع الموقف الذي كنا ندافع عنه بشكل غير مباشر من خلال علاقاتنا في القطاع وجماعات الضغط التي تمثله. أعجبتنا فكرة أنها قائمة على الإجراءات بدلًا من كونها خاصة بفئة أصول معينة. لا نريد أن تختار واشنطن فائزين وخاسرين. أردنا فقط بيئة تنافسية عادلة كما كانت خارج واشنطن العاصمة، تحديدًا في مجال المساهمات المحددة. عذرًا على الخلط. ونعتقد أن المعايير الستة الأساسية التي حددتها وزارة العمل في الاقتراح تتوافق تمامًا مع أنواع العروض التي سنقدمها، سواء من حيث حلول إدارة الأصول أو أمور أخرى مثل المقارنة المعيارية والشراكة التي تربطنا بشركة FTSE Russell، حيث تتوفر مؤشرات أسعار يومية كمعايير محتملة لهذه المنتجات. صحيح. لذا، نعتقد أن لدينا جوانب مثيرة للاهتمام فيما يتعلق بتبني الجهات الراعية للخطط. سيختلف الأمر قليلًا يا مايك، بناءً على القناة التي كنا نتحدث عنها. صحيح. إذا تم دمج الأسواق الخاصة في تاريخ الاستحقاق الجاهز، وليس في سلسلة جديدة، فإن دورة التبني بالنسبة لجهة إدارة الخطة (صاحب العمل) تكاد تكون معدومة. تقتصر العملية على التوعية وطمأنتهم بشأن إمكانية الإضافة إذا كانت لديهم استفسارات، ولكن تاريخ الاستحقاق الحالي سيشمل الآن الأسواق الخاصة. أما إذا كانت سلسلة جديدة، فمن الواضح أن مديري تواريخ الاستحقاق سيخوضون عملية تسويقية شاملة. أما بالنسبة لدورنا، وبغض النظر عن كل ذلك، فنحن نعتبره دورًا توعويًا. واستنادًا إلى خبرتنا التي اكتسبناها ليس فقط خلال السنوات الست الماضية مع فريق إدارة الثروات الخاصة هنا، بل تمتد لعقود من العمل في مجال إدارة الثروات، فإن استراتيجية التوعية واحدة في جوهرها. أخيرًا، بالعودة إلى اقتراح وزارة العمل مقابل اقتراح الكونغرس، فبينما من الواضح أن إجراءات الكونغرس والاستجابة التشريعية ستكون أقوى وأكثر صمودًا على المدى الطويل، نعتقد أن النهج الذي اتبعته وزارة العمل، بالاعتماد على الإجراءات بدلًا من اختيار فائز أو خاسر بشكل مباشر، سيكون له تأثير أكبر وأطول أمدًا من محاولة اختيار فائزين وخاسرين. لذا، نحن راضون عن النتيجة التي توصلوا إليها في محادثاتهم مع القناة. الجميع راضٍ عن قرار وزارة العمل، ونحن مستعدون للمضي قدمًا على هذا الأساس، ونسمع من أعضاء القناة استعدادهم للمضي قدمًا على هذا الأساس أيضًا.

مايكل سيبرس (محلل أسهم)

ممتاز، شكرًا جزيلًا. ولديّ سؤال إضافي، ربما يتعلق أيضًا بموضوع هامش الربح في اليوم الأول من المرحلة الثانوية، أودّ معرفة رأيك حول نطاق ممارسات القطاع التي قد تُغيّر من تداعياتها، وبشكل أوسع، في سيناريو افتراضي إذا زادت عمليات الاسترداد في الأدوات الثانوية. مع كل ما يحدث في مجال الإقراض المباشر في قنوات إدارة الثروات الخاصة اليوم، هل يمكنك تذكيرنا بكيفية إدارة السيولة في هذه الأدوات الثانوية لإدارة الثروات الخاصة، وكيف ستتعامل مع سيناريو افتراضي حيث تتجاوز عمليات الاسترداد، على سبيل المثال، طلبات 5% لفترة طويلة تمتد 12 شهرًا أو أكثر؟ أعني أن أدوات الائتمان وقطاع إدارة الثروات الخاصة قد يستفيدان من سداد أصل الدين. لكن المرحلة الثانوية عمومًا أقرب إلى دورة تحقيق الربح، خاصةً بالنسبة للصناديق القديمة. لكنني أتساءل عن مدى اعتماد التدفقات النقدية على دورة تحقيق الربح مقارنةً بغيرها. شكرًا لك.

مايك مكابي (رئيس قسم الاستراتيجية)

مايك، سأجيب على الجزء الأول من سؤالك. أعتقد أنه من الصعب فهم سبب تغيير مبادئ المحاسبة المقبولة عموماً (GAAP) لطريقة إدارة الممارسات المحاسبية في هذا القطاع. كان آخر تغيير عند تطبيق معيار FAS 157 في أوائل العقد الأول من الألفية الثانية. ومنذ ذلك الحين، ظلت ممارسات التقييم متسقة وفعالة. لذا، يصعب فهم كيف أو لماذا قد يُجرى تغيير. ولكن لتوضيح أي تغيير محتمل، استناداً إلى مفهوم هامش الربح الذي نصفه بأنه شراء القيمة العادلة بخصم، لنأخذ على سبيل المثال صندوقاً استثمارياً يضم 500 شريك محدود، حيث تجري من 10 إلى 20 أو 30 صفقة ثانوية مختلفة، كل منها بسعر مختلف، لنفس المحفظة الاستثمارية بين هؤلاء الشركاء. من الصعب حقاً فهم سبب تغيير قواعد المحاسبة للاعتراف بجميع هذه الصفقات المختلفة التي تتم في ظروف بيع مختلفة، باعتبارها الآن القيمة العادلة أو القيمة المُبلغ عنها. لذا، أعتقد حقاً أن الطريقة التي أجرت بها مبادئ المحاسبة المقبولة عموماً تعديلاتها قبل عقود أثبتت جدواها على مر الزمن، وهي فعالة. من الصعب تصور كيف أو لماذا قد يتغير ذلك.

جيسون مينت (الرئيس والمدير التنفيذي المشارك للعمليات)

ثم ينتقل جيسون للحديث عن كيفية إدارة السيولة ضمن استراتيجيات الأسهم لصناديق الاستثمار الدائمة. ما نُجيده هو استغلالنا للتنوع الهائل الذي نتمتع به عبر العديد من الشركات المختلفة في محفظتنا الاستثمارية، سواء بشكل مباشر أو غير مباشر. كما نستفيد من حقيقة أن محافظ الاستثمار ذات هذا المستوى من التنوع تُمكّننا من التنبؤ بشكل أفضل بالتدفقات النقدية المتوقعة بعد تحقيق الأرباح.

مايك مكابي (رئيس قسم الاستراتيجية)

وحتى خلال السنوات الأخيرة التي شهدت انخفاضًا حادًا في السيولة، لا تزال هذه الصناديق، التي تستثمر في محافظ الاستحواذ، تشهد تدفقات نقدية سنوية بنسبة تتجاوز 10%. وهذا وحده كفيل بتلبية جزء كبير من متطلبات السيولة دون الحاجة إلى بيع الأصول أو ما شابه. ثانيًا، لدينا تسهيلات ائتمانية يمكن استخدامها للمساعدة في تلبية احتياجات السيولة. كل هذا مصمم لتمكيننا من تجاوز فترات انخفاض السيولة وتراجع جمع التمويل دون الحاجة إلى بيع أي أصل لمدة تصل إلى 18 شهرًا، مع الحفاظ على القدرة على تلبية الحد الأقصى لمتطلبات السيولة البالغ 5%، أي عمليات الاسترداد. أود أن أضيف إلى ذلك، أن جزءًا من سؤال بن السابق كان حول سبب ملاءمة الصناديق الثانوية لهذا النوع من الصناديق الدائمة. أعتقد أن ما وصفه جيسون للتو هو ما ينطبق تمامًا. لتحقيق هذا المستوى المتطرف من التنويع وللحصول على محفظة من الأصول ذات سنوات وأعمار مختلفة عبر المحفظة وبالتالي توليد السيولة بمرور الوقت، نعتقد حقًا أن الاستراتيجية الثانوية تخدم هذا الغرض بشكل جيد للغاية.

مايكل سيبرس (محلل أسهم)

رائع، شكراً جزيلاً.

المشغل

شكراً لكم. لحظة من فضلكم للسؤال التالي. سؤالنا التالي من أليكس بونستينغ من غولدمان ساكس. خطكم مفتوح.

أنتوني

أهلًا بكم جميعًا، مساء الخير، معكم أنتوني نيابةً عن أليكس. لديّ سؤالان بخصوص قناة إدارة الثروات. أولًا، فيما يخصّ جانب الائتمان، لا تزال التدفقات قوية جدًا رغم التحديات التي تواجهها بقية القطاعات. ما هي آخر المستجدات في هذا المجال؟ ثانيًا، بخصوص منتجكم الربيعي، كانت التدفقات والأداء قويين للغاية، مدفوعين جزئيًا ببعض الشركات البارزة التي تستعدّ للاكتتاب العام. كيف تتوقعون استدامة التدفقات والأداء لهذا المنتج بعد طرح هذه الشركات للاكتتاب العام؟ مرحبًا أنتوني. بالحديث عن تدفقات الائتمان، أعتقد أن أحد أهمّ الأمور التي استفدنا منها من التركيز على قصص استرداد الأموال في شركات تطوير الأعمال هو قوة نهج إدارة المحافظ المتعددة الذي نتبعه في مجال الائتمان، والذي يُحقق تنويعًا كبيرًا. صحيح، نستهدف بذلك حصصًا تقلّ عن 1%. ثانيًا، القدرة على التوسع مع تدفقات رأس المال دون الحاجة إلى تكديس السيولة، أو الاعتماد بشكل كبير على سوق القروض المشتركة واسعة النطاق أو أسواق الائتمان العامة الأخرى، كان له تأثير قوي للغاية وساهم في تحقيق أداء عالٍ جدًا مقارنةً بسوق شركات تطوير الأعمال. لذا، ما لاحظناه في محادثاتنا مع الشركاء هو إدراكهم للرؤية التي كنا نروج لها طوال الوقت، وجاذبية هذا النموذج لشركات تطوير الأعمال التي تديرها مباشرةً. وهذا ما لاحظناه بالفعل، وهو زيادة في معدل دوران رأس المال، وخاصةً بعد نهاية الربع، حيث ارتفع بشكل ملحوظ. أنا متأكد من أنك رأيت التدفقات على الشاشة، ولكن بعد ربع بقيمة 50 مليون دولار تقريبًا، رأينا أكثر من 125 مليون دولار في شهر واحد، لذا فالوضع يتحسن بالتأكيد. لا أقول إن هذا المستوى مستدام على المدى الطويل في الوقت الحالي. صحيح. ما زلنا نضيف إلى المجموعة، لكن التدفقات كانت قوية بالتأكيد نتيجةً لإدراك قوة النموذج. أما بالنسبة لسؤالك الثاني حول الربيع، انظر

المشغل

أعتقد أن هذا يشير إلى الاهتمام

علامة

والطلب الذي نشهده على هذا المنتج لا يقتصر على عدد قليل من الشركات البارزة فحسب.

جيسون مينت (الرئيس والمدير التنفيذي المشارك للعمليات)

وأعتقد أن هناك طلبًا هائلاً وواضحًا من المستثمرين الأفراد على الاستثمار عالي الجودة في فئة أصول رأس المال المخاطر واقتصاد الابتكار. أعتقد أيضًا أن هناك إدراكًا بأن آلية الاستثمار الربيعية تُعدّ، بصراحة، وسيلة أفضل للمستثمر الفردي للوصول إلى هذا الجزء من السوق والحصول على هذا الاستثمار المُنتقى بعناية، مقارنةً بالفرص المتاحة سابقًا للاستثمار في هذه الشركات قبل طرحها للاكتتاب العام.

جيسون مينت (الرئيس والمدير التنفيذي المشارك للعمليات)

أعتقد أن هناك إدراكًا متزايدًا بأن صندوق "سبرينغ" فريد من نوعه، نظرًا لمكانته الرائدة في سوق أصول رأس المال المخاطر. علاوة على ذلك، توصل فريقنا المتخصص في رأس المال المخاطر إلى قناعة راسخة بوجود قانون قوة في هذا المجال، حيث ساهمت أكبر 100 شركة بنحو 50% من القيمة المضافة خلال العقد الماضي. ونتيجة لذلك، نسعى لبناء محافظ استثمارية مركزة بشكل معقول، تركز على ما نعتبره أفضل الأفكار وأكبر محركات القيمة في منظومة رأس المال المخاطر. وقد أجرينا دراسة معمقة لأكبر 50 مركزًا استثماريًا في الربع الأخير، والتي مثلت نحو 75% من إجمالي قيمة الصندوق. كما أن حوالي 75% من هذه الشركات كانت مستثمرة في تقنيات الذكاء الاصطناعي المتقدمة (AI Tailwinds) أو التقنيات الأصلية للذكاء الاصطناعي (AI Native) في مختلف قطاعات السوق، كالفضاء، والذكاء الاصطناعي، وتكنولوجيا الدفاع، والأمن السيبراني، والتكنولوجيا المالية، وغيرها. لذا، أؤكد مجددًا أن الأمر يتجاوز مجرد عدد قليل من الشركات البارزة. لكن مرة أخرى، هذا الطلب على اقتصاد المشاريع والابتكار، والتعرض من قبل المستثمر الفردي، والاعتراف بأن الربيع هو طريقة أفضل للوصول إلى ذلك من شركات المشاريع الخاصة.

جيسون مينت (الرئيس والمدير التنفيذي المشارك للعمليات)

شكرًا، هذا مفيد. أعتقد أن سؤالي التالي، بخصوص رأس المال غير المُستَخدَم المُدرّ للرسوم، فقد ارتفع بشكل ملحوظ ربعًا بعد ربع، حتى مع استبعاد عمليات الإغلاق والصناديق الثانوية. هل يمكنك شرح العوامل التي ساهمت في هذا النمو المتواصل؟ بالتأكيد. هناك عدة عوامل ساهمت في وصول رصيد رأس المال غير المُستَخدَم المُدرّ للرسوم في هذا الربع إلى مستوى قياسي بلغ 40 مليار دولار. في السابق، كنا نحرص على توضيح مقدار ما يجب استثماره تدريجيًا، بدلًا من مقدار ما يجب تفعيله بمجرد دخول هذه الصناديق في فترة التفعيل.

جيسون مينت (الرئيس والمدير التنفيذي المشارك للعمليات)

كما تعلمون، اليوم، تشير الأرقام التقريبية إلى أن حوالي 6 مليارات دولار قابلة للتفعيل. وكانت أبرز العوامل الدافعة لذلك بعض الصناديق المشتركة الحالية. وقد ذكرنا أن صندوقنا الاستثماري المشترك في الأسهم الخاصة قد تم تفعيله بعد نهاية الربع. كما ذكرنا عمليات الإغلاق الأولية الكبيرة لصندوق الأسهم الخاصة الثانوي وصندوق الأسهم الخاصة الثانوي بقيادة الشريك العام. كلاهما قابل للتفعيل، وكذلك عدد من الحسابات المنفصلة المختلفة الموجودة حاليًا في هذا الرصيد. لذا، إذا نظرنا إلى صافي المبلغ، نجد أنه يتراوح بين 33 و34 مليار دولار قابلة للنشر. ومرة أخرى، إذا نظرنا إلى الأشهر الـ 12 الماضية، نجد أننا كنا ننشر بمعدل 8 مليارات دولار تقريبًا، مما يبقينا في منتصف الفترة الزمنية التي تتراوح بين ثلاث وخمس سنوات والتي تحدثنا عنها دائمًا فيما يتعلق بنشر رأس المال بمرور الوقت. أما العوامل الأخرى التي ساهمت في هذا الرصيد فكانت بعض الحسابات المنفصلة الكبيرة التي كانت لدينا، لا سيما في مجال البنية التحتية وأعمال الائتمان الخاص حيث كان لدينا بعض عمليات إعادة التمويل المهمة في أعمال الحسابات المنفصلة التي كانت ستكون من العوامل الرئيسية الأخرى التي ساهمت في الرصيد هذا الربع.

علامة

شكرًا لك.

المشغل

شكرًا لكم. لحظة من فضلكم للسؤال التالي. سؤالنا التالي من برينان هوكينز من بنك مونتريال. تفضل.

مايكل سيبرس (محلل أسهم)

مرحباً، معكم مارك نيابةً عن برينان. أردتُ الاستفسار عن إدارة الثروات الخاصة. لا تزال تُحقق أداءً مذهلاً، حيث تُدرّ ملياري دولار من الاشتراكات كل ربع سنة. بالنظر إلى أن بعض الأدوات الاستثمارية حديثة نسبياً، مثل StepX وCredX، ومع نضوج المجموعة، ما هي الطريقة المُثلى للتفكير في مدى اتساع نطاق هذا النمو، وربما على أي مدى زمني؟

ديفيد بارك (المدير المالي)

أعتبر منحنى النمو الذي شهدناه في صندوق S Prime، والذي يوضح كيفية ازدياد التدفقات الشهرية بمرور الوقت، أساسًا جيدًا لفهم كيفية نمو صندوقي Credx و Step X. شهد Step X في شهر إطلاقه الأول تدفقات هائلة، ولكن فيما يتعلق بتكوين المجموعة ونموها، أعتمد على منحنى نمو S Prime كأساس. وبالمثل مع Credx، أجرينا عملية بيع ثانوية عينية قبل عامين، مما أدى إلى تدفق الأصول. ولكن إذا نظرت إلى ميل المنحنى الآن، فهو يتماشى عمومًا مع منحنى نمو S Prime. لذا، سأعتمد على تدفقات نمو S Prime كأساس لكيفية نمو هذه الصناديق الجديدة، أو ما نعتقد أنها ستنمو، بدلًا من الاعتماد على منحنى النمو الربيعي. وهذا مفيد. ومع وجود نسبة كبيرة من الأرباح المتراكمة (59%) المرتبطة بصناديق يزيد عمرها عن خمس سنوات، فإن فهم ذلك يمثل تحديًا من حيث البيئة والتوقيت. لكن ما الذي يجب تغييره في بيئة الخروج لإعادة تحقيق الأرباح إلى مستويات أكثر اعتيادية، وكيف ينبغي لنا التفكير في توقيت وتيرة تحقيق الدخل من الآن فصاعدًا؟ شكرًا. حسنًا، سأبدأ. ديفيد، تفضل بالمشاركة إذا كان لديك أي إضافة. أعني أنه من الصعب دائمًا التنبؤ بالتوقيت، خاصةً وأننا لا نتحكم فيه.

مايكل سيبرس (محلل أسهم)

لكن ما أود قوله بشكل عام ينطبق على شركة ستيبستون وعلى القطاع ككل، هو أننا شهدنا ارتفاعًا في عوائد الاستثمار خلال العامين الماضيين، سواءً من حيث القيمة المطلقة بالدولار. لكن ما زال العائد، أو تلك التوزيعات، أقل بكثير من المستويات التاريخية، مع الأخذ في الاعتبار نمو صافي قيمة الأصول خلال عامي 2021 و2022. لذا، فقد رأينا الأمور تسير في الاتجاه الصحيح. أعتقد أن الكثيرين منا في القطاع دخلوا عام 2026 بتفاؤل حذر. أؤكد على كلمة "حذر" لأن الوضع كان مشابهًا إلى حد كبير لبداية عام 2025 عندما تعطل هذا الزخم بسبب الرسوم الجمركية. لم تكن الرسوم الجمركية هي السبب هذا العام، بل مزيج من اضطراب الذكاء الاصطناعي، ومخاوف الائتمان الخاص، والحرب في الشرق الأوسط التي أدت، ولو مؤقتًا، إلى تباطؤ بعض عمليات التخارج. لا تزال هناك عمليات تخارج جارية. شهدنا في الأسابيع الأخيرة عمليات تخارج كاملة. شهدنا استمرارًا لعدد من عمليات البيع الجزئي، وهو اتجاه مستمر نلاحظه إما من خلال آليات الاستمرار أو ببساطة من خلال قرار المديرين بيع حصة جزئية بدلًا من التخارج الكامل. ولذا أعتقد أن أحد الأمور التي نحتاج إلى رؤيتها تعود، وهو عودة...

المشغل

ممتلئ نوعًا ما، كما تعلم، ممتلئ

جون دان (محلل أسهم)

الخروج من أجل تحقيق بعض أرقام الإدراك وإعادة التوزيعات إلى المعدلات التاريخية.

جيسون مينت (الرئيس والمدير التنفيذي المشارك للعمليات)

شكرًا لكم. لحظة من فضلكم للسؤال التالي. سؤالنا التالي سيكون من مايك براون من شركة يو بي إس. تفضل. ممتاز. حسنًا، شكرًا لكم على إتاحة الفرصة لي لطرح سؤالي. أردت أن أبدأ بالحديث عن عملية شراء حصة SPW. هل يمكنكم شرح نطاق النتائج المحتملة هنا؟ عند التفكير في كيفية تمويل التزام الشراء المحتمل، إذا تحدثتم عن مزيج النقد والأسهم، وربما النطاق المتوقع لإصدار الأسهم، ثم الأدوات الرئيسية المتاحة لإدارة السيولة وتكلفة رأس المال لهذه الصفقة، وأي تفاصيل إضافية حول وجهات النظر المحدثة بشأن إمكانية زيادة قيمة أسهم المساهمين. شكرًا لكم. شكرًا على الأسئلة. ديفيد. انظر، سيعتمد سعر الشراء النهائي على عدد من العوامل. لذلك من الصعب تحديد نطاق سعري دقيق لهذا السعر النهائي. كما تعلمون، سيعتمد على الأداء الفعلي لأعمال إدارة الثروات الخاصة، ومضاعف التداول الفعلي، ومرة أخرى، بمجرد تحديد سعر الشراء، يصبح عدد الأسهم دالةً لمضاعف التداول. حاليًا، يُدفع ثمن الشراء نقدًا، بالإضافة إلى ما يصل إلى 75% من رأس المال. ليس لدينا صيغة محددة مسبقًا لكيفية إتمام الصفقة اليوم. سنحدد ذلك مع اقتراب موعدها، وكيفية تمويلها. وكما ذكرنا، يمكن أن يكون التمويل مزيجًا من النقد والديون وحقوق الملكية. لذا، سنحدد ذلك مع اقتراب موعد الصفقة. ولكن، يميل الربح إلى أن يكون أكبر مع نمو مضاعف قيمة السهم، نظرًا لأن سعر الشراء محدد بـ 20. لذلك، عندما يتجاوز سعر سهم السهم 28.50 على أساس مضاعف القيمة خلال الاثني عشر شهرًا الماضية، فإنه يتجاوز 20.50. في الواقع، يصبح الربح أكبر مع تنفيذ الصفقة. ممتاز. نعم، هذا منطقي. تفضل. أود أن أضيف أيضًا أنه أعتقد أنه يجب أن تتوقع أن يكون المقابل قائمًا بشكل كبير على حقوق الملكية للحفاظ على توافق المصالح بين الأطراف. هذا شيء نلتزم به كشركة، كجزء من ثقافتنا. أعتقد أن أحد أهم عوامل نجاحنا هو امتلاكنا لحصة من الملكية في نتائجنا المستقبلية. صحيح، صحيح، هذا منطقي. هل يمكنك تذكيرنا، هل هناك نوع من التقييد على هذا الجزء من الأسهم التي سيتم إصدارها؟ نعم. 30% منها غير خاضعة للتقييد، أما الباقي فيخضع للتقييد لأكثر من ثلاث سنوات. ويتم الإفراج عنه كل ثلث. سنة.

المشغل

حسنًا، ربما سؤال متابعة سريع. لقد طُرحت الكثير من الأسئلة وأُجيب عليها بالفعل، لكنني أردتُ الاستفسار أكثر قليلاً عن فرصة الاستثمار في مؤشر فوتسي. فعندما نفكر في الفرصة طويلة الأجل، وإذا ما نظرنا إلى الأمر من منظور أوسع، فهل هناك احتمال أن يتبع هذه الفرصة زيادة في الأصول المُدارة المرتبطة بالمؤشر؟ أم تعتقد أن هناك فرصًا أوسع لترخيص برنامج STEP عند التفكير في هذا المؤشر؟

سكوت هارت (الرئيس التنفيذي)

شكرًا لك يا مايك. معك مايك. أعتقد أن الإجابة هي نعم، نعم. أود أن أقول إن الرؤية طويلة المدى، كما ذكرت، هي تحقيق حلمنا الأكبر، وهو إدارة أصول حول مؤشر أو مؤشرات استثمارية في الأسواق الخاصة. من نواحٍ عديدة، يمكن اعتبار الأدوات الدائمة التداول التي تديرها ستيبستون بمثابة نسخة أولية من إس برايم. فالسيولة متاحة عند الشراء، ولكن عند البيع، هناك استرداد شهري بالطبع. يكمن الحل الحقيقي هنا في كيفية إنشاء مؤشر قابل للتداول يوميًا، وهو ما سنحاول العمل عليه. يكمن المفتاح أولًا في معدل تبني المؤشرات اليومية التي تطرحها فوتسي ستيب في السوق. سيستغرق ذلك بعض الوقت، ولكن بمجرد أن تصل معدلات التبني إلى حد كبير، نعتقد أن هناك فرصة جيدة وجذابة لإنشاء منتجات استثمارية حول هذه المؤشرات اليومية. وبالتأكيد، نعتقد أن فرص الترخيص ستنمو من الآن فصاعدًا. بدأنا بمؤشرين كبيرين واسعي النطاق بأسعار يومية، ومع ازدياد اعتماد هذه المؤشرات، نتوقع أن نصبح أكثر تفصيلاً بمرور الوقت ونصدر المزيد منها. وفي الواقع، من المنطقي أن نتوقع تطوير مؤشرات مخصصة بمرور الوقت تلبي احتياجات كل عميل على حدة. لذا نعتقد أنها فرصة واسعة، والإجابة على كلا السؤالين نعم. لون رائع. شكرًا لكم على الإجابة على أسئلتي. شكرًا. لحظة من فضلكم للسؤال التالي. سؤالنا التالي من جون دان من شركة إيفركور. تفضل.

المشغل

شكراً لك. ربما في ربيع هذا العام، ذكرتَ العديد من استثمارات رأس المال المخاطر في المراحل المتأخرة، ولكن مع ازدياد أهمية استثمارات رأس المال المخاطر الثانوية كعامل محفز لكم وللقطاع ككل، هل يمكنك أن تُطلعنا على بعض التفاصيل حول كيفية الحفاظ على ريادتكم في هذا المجال، وكيف تحصلون على هذه الاستثمارات، وما الذي يميز فريقكم من حيث العملية؟

د

كما تعلم، تتناغم مع القصة عبر

ج

تُعدّ منصة Stepstone ذات أهمية بالغة من حيث حضورنا ومزايا استثمارنا في السوق الثانوية. ويعود جزء كبير من ذلك إلى حجم رأس المال الأولي الرائد الذي كنا نستثمره. ونتيجةً لذلك، فإن علاقاتنا مع GPS، وما تُوفّره من رؤى ثاقبة لصناديقهم ومحافظهم الاستثمارية، ومزايا التوريد التي تُتيحها في مختلف جوانب أعمالهم، كلها عوامل تُساهم في تعزيز مكانتهم. ومن الأمور التي لطالما أشرتُ إليها خلال هذه الاجتماعات، والتي أرى أن فريقنا الاستثماري قد برع فيها بشكل خاص، هو استباقيته في تحديد أفضل 50 أو 100 أصل مدعوم برأس المال المخاطر التي يرغبون في امتلاكها، ثم البحث عن طرق متنوعة للوصول إلى هذه الشركات بأفضل طريقة ممكنة. وقد يتخذ ذلك شكل استثمارات موسمية، أو استثمارات أولية، أو استثمارات ثانوية بقيادة شركاء محدودين أو شركاء عامين. ومن بين الأمور التي تحدثنا عنها في مكالمة الربع الماضي، أن جزءًا كبيرًا من محفظة "سبرينغ" ومحفظة استثماراتنا الثانوية في رأس المال المخاطر يعتمد على الاستثمارات الثانوية المباشرة، وقد بذلنا جهدًا كبيرًا لبناء علاقات مباشرة مع العديد من الشركات التي نستثمر فيها، وتحديدًا مع فرق إدارتها. يدرك الداعمون الرئيسيون لهذه الشركات أن هذا الأمر ضروري للوصول إلى بعض من أفضل الأصول المدعومة برأس المال المخاطر. كل هذه العوامل هي التي تعزز مكانتنا الرائدة في السوق.

د

مجال المشاريع الثانوية.

ل

ثم هل يمكنك إخبارنا متى تم إجراء آخر تقييم لشركة سبيس إكس؟ في الربيع.

أنا

بقيمتنا، التقييم في صندوقنا.

ج

أو آخر تقييم استثمرت فيه شركة Spring. نقوم بتقييم المحفظة شهريًا.

ل

ممتاز. شكراً لك.

أ

شكراً لكم. وبهذا نختتم جلسة الأسئلة والأجوبة لهذا اليوم. أودّ أن أترك المجال لسكوت هارت لإلقاء كلمته الختامية. تفضل يا سكوت.

ج

حسنًا، شكرًا جزيلًا لكم جميعًا على انضمامكم إلى مكالمة اليوم وعلى اهتمامكم المستمر بقصة ستيبستون. نتطلع إلى التواصل مع الكثيرين.

د

لكم وللأسابيع القادمة. شكرًا لكم.

أ

نشكركم على انضمامكم إلى المكالمة الجماعية اليوم. بهذا نختتم برنامج اليوم. يمكنكم الآن قطع الاتصال.

تنويه: هذا النص مُقدّم لأغراض إعلامية فقط. مع حرصنا على الدقة، قد توجد أخطاء أو سهو في هذا النسخ الآلي. للاطلاع على البيانات الرسمية للشركة ومعلوماتها المالية، يُرجى الرجوع إلى ملفات الشركة لدى هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية وبياناتها الصحفية الرسمية. تعكس تصريحات المشاركين في الشركة والمحللين وجهات نظرهم في تاريخ هذه المكالمة، وهي قابلة للتغيير دون إشعار مسبق.