تُسعّر أسواق السندات بهدوء أعلى توقعات التضخم منذ ما يقارب أربع سنوات. بينما تستمر أسواق الأسهم في التداول عند مستويات قياسية أو بالقرب منها. إما أن أحدهما مخطئ، أو كلاهما على صواب، والفرق بينهما هو المخاطرة.

ارتفع معدل التضخم التعادلي لمدة 5 سنوات، وهو مقياس شائع في وول ستريت لقياس متوسط التضخم المتوقع على مدى السنوات الخمس المقبلة، إلى 2.72% صباح الثلاثاء.

هذا هو أعلى مستوى منذ أغسطس 2022، عندما كانت صدمة التضخم التي أعقبت الجائحة لا تزال في أوجها. وارتفع معدل التعادل على مدى عشر سنوات إلى 2.50%، وهو أعلى مستوى له منذ مارس 2023.

الترجمة: يراهن تجار السندات بأموال حقيقية على أن هدف التضخم الذي حدده الاحتياطي الفيدرالي بنسبة 2% يبتعد أكثر فأكثر عن متناول اليد.

تاريخياً، أجبرت فترات ارتفاع توقعات التضخم في السوق الاحتياطي الفيدرالي على رفع أسعار الفائدة. وقد سبق الارتفاع الذي بلغ ذروته في الفترة 2021-2022، والذي وصل إلى مستوى أعلى بقليل من المستوى الحالي، دورة تشديد نقدي هي الأشد منذ أربعة عقود.

وهذا يترك سؤالاً رئيسياً مطروحاً. لماذا يرفض سوق الأسهم التراجع أمام ارتفاع التضخم أو أمام بنك مركزي ربما يكون قد استنفد مجال التيسير النقدي؟

انتهت تجارة خفض أسعار الفائدة بهدوء

لقد كان التحول في توقعات أسعار الفائدة دراماتيكياً خلال الأسبوع الماضي.

تُشير أسعار شركة بولي ماركت الآن إلى احتمال بنسبة 59% أن يقوم الاحتياطي الفيدرالي بالإبقاء على أسعار الفائدة ثابتة طوال عام 2026.

إن أكثر التفاصيل إثارة للدهشة هو ما يكمن وراء هذا العنوان: إن الاحتمالات الضمنية لرفع سعر الفائدة (25٪) أصبحت الآن أكبر من احتمالات خفض واحد بمقدار 25 نقطة أساس (19٪).

هذا تغيير جذري في النظام. مع بداية العام، توقعت جميع البنوك الكبرى في وول ستريت خفضين أو ثلاثة من أسعار الفائدة من قبل الاحتياطي الفيدرالي.

لقد أعادت الحرب الإيرانية، وحصار مضيق هرمز، وسعر النفط الذي تجاوز 100 دولار للبرميل، كتابة هذا السيناريو سطراً سطراً.

تتوقع غولدمان ساكس الآن أن يبلغ متوسط سعر خام برنت 90 دولارًا في الربع الأخير من العام، ارتفاعًا من 80 دولارًا وفقًا لتوقعاتها السابقة، وذلك بافتراض أن صادرات دول الخليج لن تعود إلى وضعها الطبيعي حتى أواخر يونيو. وقد وصل سعر خام برنت إلى 114 دولارًا خلال جلسة تداول يوم الاثنين، وهو أعلى مستوى له منذ مايو 2022، بعد هجمات صاروخية إيرانية جديدة استهدفت بنية تحتية في الإمارات.

يتداول الديزل الآن على مقربة من رقمه القياسي المسجل عام 2022. ويبلغ متوسط سعر البنزين 4.50 دولار للجالون على الصعيد الوطني، وتجاوز 6 دولارات للجالون في كاليفورنيا الأسبوع الماضي.

فلماذا لا تزال الأسهم عند مستويات قياسية مرتفعة؟

يأتي الجواب في جزأين، وكلاهما يؤدي إلى نفس المكان: المستهلك الأمريكي ودورة الإنفاق الرأسمالي للذكاء الاصطناعي.

"إن الإنفاق الاستهلاكي والذكاء الاصطناعي مسؤولان عن كامل نمو الطلب المحلي"، هذا ما قاله أديتيا بهافي، الخبير الاقتصادي الأمريكي في قسم الأبحاث العالمية في بنك أوف أمريكا.

وأضاف بهافي أن هذا الوضع قائم منذ بداية العام الماضي. معًا، يحلون اللغز.

منذ الربع الأول من عام 2025، بدأت جميع محركات الاقتصاد الأمريكي الأخرى تعمل في الاتجاه المعاكس.

انخفض الاستثمار في القطاع السكني. وانخفض الإنفاق الرأسمالي غير المتعلق بالذكاء الاصطناعي. وانخفض الإنفاق الحكومي في المتوسط.

إن الأمرين الوحيدين اللذين يحافظان على الطلب المحلي النهائي إيجابياً هما قيام الأسر باستخدام البطاقات الإلكترونية وقيام شركات الحوسبة السحابية العملاقة بصب الخرسانة لمراكز البيانات.

حصل الجانب الاستهلاكي من هذا النقاش على بيانات جديدة يوم الاثنين من معهد بنك أوف أمريكا. أفادت ليز إيفريت كريسبيرج، رئيسة معهد بنك أوف أمريكا، وكبير الاقتصاديين ديفيد تينسلي، أن متوسط مدخرات الأسر وأرصدة حساباتها الجارية ارتفع بنحو 9% بين يناير ونهاية مارس، وهو ما يتماشى إلى حد كبير مع القفزة التي أعقبت استرداد الضرائب والتي شوهدت في عام 2025.

وفقًا لبيانات داخلية لبنك أوف أمريكا، فإن متوسط أرصدة الحسابات الجارية والادخارية للأسر التي يقل دخلها عن 50 ألف دولار يزيد بنحو 70% عما كان عليه في عام 2019 بالقيمة الاسمية، وأكثر من 40% بعد استبعاد التضخم.

تُعزز المبالغ المستردة من الضرائب هذا الفائض. وتشير تقارير مصلحة الضرائب الأمريكية إلى أن متوسط المبلغ المسترد هذا الموسم يزيد بنسبة 11% عن متوسط عام 2025، حيث بلغ آخر رقم أسبوعي حوالي 3521 دولارًا أمريكيًا لكل أسرة، وبلغ إجمالي المبالغ المستردة 265 مليار دولار أمريكي حتى منتصف أبريل.

أما الركيزة الأخرى التي تدعم الأسهم فهي التوسع في مجال الذكاء الاصطناعي، وهو ركيزة ثابتة لا تتزعزع. وتشير تقديرات غولدمان ساكس إلى أن الإنفاق الرأسمالي على الذكاء الاصطناعي سيشكل نحو 40% من نمو ربحية السهم في مؤشر ستاندرد آند بورز 500 هذا العام.

من المتوقع أن يصل إنفاق شركات الحوسبة السحابية العملاقة إلى ما بين 670 مليار دولار و770 مليار دولار في عام 2026، وهو رقم ظل ثابتاً حتى مع تجاوز سعر النفط 110 دولارات.

تؤكد بيانات الأرباح التوقعات الإيجابية. فمع إدراج 63% من شركات مؤشر ستاندرد آند بورز 500 - كما يتتبعها صندوق SPDR S&P 500 ETF Trust (المدرج في بورصة نيويورك تحت الرمز: SPY ) - في السوق، بلغ متوسط نمو أرباح الربع الأول 27.1% على أساس سنوي، وهو أقوى معدل نمو خلال خمس سنوات، وأكثر من ضعف النسبة التي توقعها المحللون قبل موسم الإعلان عن النتائج والبالغة 13.1%، وذلك وفقًا لأحدث تقرير من FactSet Earnings Insight.

القراءة

لا يتجاهل السوق التضخم، بل يُقيّم مسألة مختلفة: هل يمكن للأرباح أن تنمو بالسرعة الكافية، وهل يمكن للإنفاق الرأسمالي على الذكاء الاصطناعي أن يظل قوياً بما يكفي، لتعويض أسعار الفائدة التي ستظل مرتفعة لفترة أطول؟

حتى الآن، كانت الإجابة نعم. لا تزال الحرب الإيرانية تشكل الخطر الرئيسي الذي قد يُعرقل كلا الركنين: الإنفاق عبر التضخم، ورأس المال المُخصص للذكاء الاصطناعي عبر اختناقات إمدادات الطاقة. ويمر كلا مساري النقل عبر مضيق هرمز.

أغلق مؤشر ستاندرد آند بورز 500 يوم الاثنين عند 7200.75 نقطة، أي أقل بنسبة 0.4% فقط من الرقم القياسي المسجل يوم الجمعة. ويبلغ معدل التضخم اللازم لتحقيق التعادل على مدى خمس سنوات أعلى مستوى له في أربع سنوات.

لا بدّ لأحد هذين الموقفين أن ينحاز في النهاية إلى الآخر. والسؤال الذي لم يُجب عنه بعد هو أيّهما يتحرك أولاً.

صورة: Shutterstock