وجه أسواث داموداران ، أستاذ جامعة نيويورك ستيرن والمعروف باسم "عميد التقييم"، سهامه هذا الأسبوع إلى المقرضين الذين يمولون طفرة البنية التحتية للذكاء الاصطناعي.

وقد خصّ بالذكر شركة CoreWeave Inc. (NASDAQ: CRWV ) كدراسة حالة لما يقول إنه خلل في الانضباط الائتماني.

وفي حديثه في بودكاست الائتمان الثابت والمتغير، قال داموداران إن المقرضين لشركات مراكز بيانات الذكاء الاصطناعي "فقدوا النص" من خلال تسعير الديون بناءً على روايات حقوق الملكية بدلاً من التدفقات النقدية الحالية.

قال داموداران: "من هؤلاء المجانين الذين يقرضون المال لمراكز البيانات؟ يظن الناس أن هؤلاء المقرضين من القطاع الخاص أذكياء. كلا، ليسوا كذلك. إنهم كالقطيع."

التجارة غير المتكافئة

تتلخص حجة داموداران الأساسية في أن الائتمان الخاص، وليس الأسهم، هو الخاسر الأكبر إذا أعادت عملية تطوير الذكاء الاصطناعي تسعيرها.

إذا تحققت التوقعات، سيجني حاملو الأسهم الأرباح بينما يسترد المقرضون عائداتهم فقط. أما إذا لم تتحقق، فسيتكبد المقرضون الخسائر. وأوضح أن هيكل العوائد غير العادل هذا لا يُؤخذ في الحسبان بشكل صحيح في هوامش الربح الحالية للبنية التحتية للذكاء الاصطناعي.

وقد عقد مقارنة مع شركات النفط الصخري التي اقترضت بسعر 120 دولارًا للبرميل ثم كافحت عندما انخفضت الأسعار إلى 60 دولارًا.

الأرقام التي تقف وراء الاقتباس

أعلنت شركة كورويف عن ديون طويلة الأجل بلغت حوالي 22.65 مليار دولار أمريكي في الربع الأول من عام 2026، وذلك وفقًا لتقرير أرباحها للربع الأول. وارتفعت مصروفات الفائدة الصافية إلى 536 مليون دولار أمريكي خلال الربع، مقارنةً بـ 264 مليون دولار أمريكي في العام السابق، بينما اتسعت الخسارة الصافية وفقًا لمبادئ المحاسبة المقبولة عمومًا إلى 740 مليون دولار أمريكي من 315 مليون دولار أمريكي.

يُظهر التحول في تكاليف اقتراض CoreWeave مدى سرعة اقتناع المقرضين بفكرة الذكاء الاصطناعي.

تم تسعير ديون الشركة لعام 2023 بنحو 15%، وهو نوع المعدل المخصص لقروض المعدات عالية المخاطر.

وبعد ثلاث سنوات، في مارس 2026، حصلت على تسهيلات بقيمة 8.5 مليار دولار بتكلفة ضمنية تقل عن 6٪، مع تصنيف استثماري من ثلاث وكالات.

إن الدين الجديد مدعوم باتفاقيات شراء طويلة الأجل من شركة Meta Platforms Inc. (NASDAQ: META ) وشركة Microsoft Corp. (NASDAQ: MSFT )، وهو ما منحه تصنيف الدرجة الاستثمارية.

وهذا أيضاً ما يقصده داموداران بالإقراض ضد السرد.

تُعد العقود ذات قيمة اليوم، ولكن إذا تباطأ الطلب على الذكاء الاصطناعي أو أعادت الشركات العملاقة التفاوض، فإن المقرضين سيظلون ملزمين بينما يستحوذ حاملو الأسهم على أي مكاسب متبقية.

قراءة بولي ماركت

تشهد أسواق التنبؤات بعضًا من هذا القلق. يُتداول عقد " انفجار فقاعة الذكاء الاصطناعي بحلول 31 ديسمبر 2026" بنسبة تقارب 19% على منصة بولي ماركت، بحجم تداول إجمالي قدره 2.9 مليون دولار. وقد ارتفع السوق بنسبة تقارب 30% في مايو قبل أن يتراجع في يونيو.

كما أشار داموداران إلى الاكتتاب العام الأولي الأخير لشركة SpaceX (NASDAQ: SPCX )، والذي وصفه بأنه "خيال" فيما يتعلق بإجمالي السوق المستهدف البالغ 26 تريليون دولار، والذي من المرجح أن يؤثر على تسعير شركتي OpenAI و Anthropic عندما تطرح هاتان الشركتان أسهمهما للاكتتاب العام في نهاية المطاف.

قال داموداران: "لا يمكنك سداد مدفوعات الفائدة بالإمكانات والوعود، بل عليك سدادها بالتدفقات النقدية".

صورة: Shutterstock